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Marktkommentar

Michael Feiten (Nordlux): Dual Multi-Asset vs. Real Multi-Asset: Zeit zu handeln!

funds excellence 2018: Michael Feiten von Nordlux Vermögensmanagement beschäftigt die Frage, was wahres Multi Asset bedeutet.
© Nordlux Vermögensmanagement

Das lateinische Wort „multus“, von dem „multi“ stammt, bedeutet „viele, mehrfach“. Es zählt zu den unbestimmten Zahlenadjektiven so wie auch „ungezählt“, „zahllos“, „zahlreich“ und ist Ausdruck einer großen Anzahl oder Menge. Abzugrenzen davon sind unbestimmte Zahlenadjektive, die eine kleine Anzahl oder Menge umschreiben, z.B. „wenig“ oder „gering“.  Beide zählen zu Indefinitpronomen, bei denen die genaue Identität des Bezeichneten unbestimmt bleibt.

Das Wort zwei ist kein Indefinitpronomen, sondern zählt zu den Kardinalzahlen, mit denen eine exakte Menge angegeben wird. Nach Kardinalzahlen kann man mit „wie viel?“ fragen.

„Multi“ ist nicht gleich „Dual“

Eine Frage könnte beispielsweise lauten: „Wie viele Anlageklassen haben fast alle Multi-Asset-Fonds?“ „Zwei.“ Damit wechseln wir von der etymologisch-grammatikalischen Ebene auf die der fondsspezifischen Analyse. Werden die großen „Multi-Asset“-Fonds der Branche betrachtet, so sind sie in sehr hohem Maße oder gar ausschließlich in Aktien und Renten unterwegs.. Ein beispielhafter Auszug aus diesem Anlageuniversum:

  • Anbieter N ist aktuell zu 57,5% in Aktien investiert, 38,79% in Anleihen
  • Anbieter E ist aktuell zu 11,08% in Aktien investiert, 54,12% in Anleihen
  • Anbieter F ist aktuell zu 55,34% in Aktien investiert, 5,86% in Anleihen
  • ….

Aktuell weisen einige der Fonds eine erhöhte Kasse-Position auf. Da diese Investition jedoch taktischer, nicht aber strategischer Natur ist, vernachlässigen wir diese für den Moment. Zumal besagte Fonds weder das Cash beliebig in die Höhe, noch ihre Aktien- und Rentenquoten beliebig senken können. Bei Anbieter F beträgt die Mindestaktienquote z.B. 25%.


Aktien und Renten: positive oder negative Korrelation?

Unseres Erachtens birgt es erhebliche Gefahren, nur in Aktien und Renten investieren zu können bzw. zu wollen. Zumindest in dem Fall, wenn - wie es im Fondsmanagement nun einmal Standard ist - langfristige Baissen nicht ausgesessen werden können. Meist ist das Gegenteil die Regel: spätestens (!) nach zwei Quartalen mit Underperformance stehen die ersten Gespräche mit besorgten Investoren an. So kann es also passieren, dass der Fondsmanager kurzfristig agieren muss: nämlich genau dann, wenn Aktien und Renten fallen.

Eine bekannte Börsenweisheit lautet: fallen Aktien, steigen Renten – et vice versa. Demnach kann ein Portfolio also durch eine ausgewogene Mischung aus Renten und Aktien ausreichend diversifiziert werden. Tatsächlich entbehrt die „Logik“ dahinter nicht einer gewissen Plausibilität: steige das wahrgenommene Risiko, würden (kurs)risikoreichere Wertpapiere („DAX“) gegen sicherere (festverzinsliche Wertpapiere: „REXP“) getauscht. Doch fußt sie auf einer schwerwiegenden impliziten Prämisse: dass die Korrelation, die Beziehung zwischen den beiden statistischen Größen Aktien und Renten, konstant ist. Und tatsächlich: wird z.B. „die“ Korrelation des DAX zum REXP seit 1990 an betrachtet, so erhält man eine (!) eindeutige Zahl. Doch diese Zahl ist nur das arithmetische Mittel aus sehr vielen Tagesdaten. Bereits auf Sicht eines Jahres ergibt sich eine breit gestreute „Punkte-Wolke“ rund um die Korrelation mit einem Ergebnis von im Durchschnitt -0,078 zwischen dem DAX und dem REXP. 


Grafik: 1-Jahres-Sicht: Aktien und Anleihen zu 50% positiv korreliert

Grafik: 1-Jahres-Sicht: Aktien und Anleihen zu 50% positiv korreliert

Quelle: Korrelation DAX vs. REX P, Bloomberg, eigene Darstellung, 27.04.2017-27.04.2018


Werden die Daten seit 1990 herangezogen, wird die Punkte-Wolke um ein Vielfaches diffuser. Die Extrema der Korrelation der beiden betrachteten Anlageklassen liegt zwischen -0,55 (29. Juni 2010) und + 0,81 (! 21. Februar 1997).

Der Einwand ist legitim, dass man als Fondsmanager vielleicht nicht tageweise sein Portfolio ausrichten wird, nur weil hier und da eine positive Korrelation, also ein Gleichlauf, zwischen Aktien und Renten auftritt. Lassen -wir also den Korrelationsblick etwas weitschweifiger werden, so ist festzustellen: In 18 von 27 Jahren seit 1990 hatten der DAX und der REXP das gleiche Rendite-Vorzeichen!

Noch deutlicher wird das Ergebnis, werden die Korrelationsdaten der 1990er Jahre visualisiert. Grün steht für eine positive (!) Korrelation, rot für eine negative: 


Grafik: Die 90er: Ein Jahrzehnt des „fast“ perfekten Gleichlaufs

Grafik: Die 90er: Ein Jahrzehnt des „fast“ perfekten Gleichlaufs

Quelle: Korrelation DAX vs. REX P, Bloomberg, eigene Darstellung, 1.1.1990-31.12.1999

Fast ein ganzes Jahrzehnt des Gleichlaufs! Der DAX stieg von unter 2.000 Punkten auf knapp unter 7.000 Punkten, während sich gleichzeitig die Renditen 10-jähriger Bundesanleihen von über 9% auf unter 4% im Tief mehr als halbierten, mit großen Kursgewinnen bei entsprechenden Anleihen.

Im betrachteten Fall tendiert der Gleichlauf immerhin in die „gute“ Richtung, denn beide Anlageklassen legten zu. Ferner existieren durchaus prominente Phasen, in denen die eigentliche Korrelationswirkung erreicht wurde, das heißt: Fallende Aktien von steigenden Anleihen begleitet wurden. Exemplarisch sei hier die Phase um den Lehman-Kollaps genannt.

Ebenso gibt es Phasen, in denen der Gleichlauf in die „schlechte“ Richtung geht. Beispielsweise im Frühling des Jahres 2015 (April bis Juni) verlor der DAX knapp 6%, die damalige deutsche Bundesanleihe knapp 7%. Auch seit Jahresanfang tendieren sowohl Renten als auch Aktien negativ – dies bescherte besagten „Multi“-Asset-Fonds einen Jahresstart von -2,5 – 4,5%.   

Solche Zeiträume gab und gibt es immer wieder. Doch losgelöst von der sich damit ergebenden prinzipiellen Problematik, existiert ein zentraler Aspekt, der auch taktisch für einen Gleichlauf in die „schlechte“ Richtung sorgen könnte: der Aktien- wie auch der Rentenmarkt sind in der Endphase ihrer jeweils längsten Hausse der Geschichte - nicht nur in Zeiteinheiten, sondern auch, wenn man sich die Bewertungen vor Augen führt: beide Anlageklassen sind teuer.


Wahres Multi-Asset bedeutet Diversifikation

Daher ist es aus unserer Sicht nicht nur aus strategischen Erwägungen, sondern aktuell auch aufgrund taktischer Gründe geboten, sich möglichst breit über viele Anlageklassen aufzustellen. Das heißt konkret: Cat-Bonds, Mikrofinanztitel, inflationsgeschützte Anleihen, Immobilien, Rohstoffe und Edelmetalle, Total Return-Aktienstrategien (z.B. via Put-Spread), Liquid Alternatives und ja, auch Aktien und Renten. 


Grafik: Diversifikation im Sinne des NORD/LB Horizont

Grafik: Diversifikation im Sinne des NORD/LB Horizont


Quelle: Anlageklassen NORD/LB Horizont, eigene Darstellung, Stand: 31.03.2018 

Keine der Anlageklassen sollte über 15% gewichtet werden, um Klumpenrisiken zu vermeiden. Denn jede Anlageklasse hat ihre eigenen, speziellen Schwächen und Schwächephasen. Jede. Die Ausnahme bilden hier unsere Komponenten Cat-Bonds, Mikrofinanztitel und Liquid Alternatives, die wir in eigens entwickelten Baskets abbilden und überwachen. Diese Baskets zeichnen sich dadurch aus, dass auch dort wiederum jede der Subkomponenten stark unkorreliert zu jeder anderen ist. Beispielsweise befinden sich in unserem Liquid Alternatives-Basket derart unterschiedliche Anlagestrategien wie „long/short Equity“, „Managed Futures/CTAs“ oder „Volatilitätsstrategien“.

Darüber hinaus sollten, um den optimalen Korrelationsnutzen zu erreichen, auch die klassischen Anlageklassen „alternativ“ gemanagt werden. Dies setzen wir um: weder haben unsere Zinsstrategien ein Kredit- noch ein Durationsrisiko. Unsere Aktienkomponente verwalten wir ebenfalls alternativ, z.B. via Put-Spread sowie antizyklischer Aufstockung der Aktienquote bei fallenden (!) Aktienmärkten respektive steigenden Volatilitäten.


Es ist Zeit für Real Multi-Asset.



Michael Feiten ist seit dem Jahr 2008 Teil des Nordlux-Portfoliomanagements und ist Lead-Fondsmanager der NORD/LB Horizont. Der diplomierte Betriebswirt ist Dozent für Portfoliomanagement und auf die Bereiche Alternative Investments, Aktien und Multi-Asset spezialisiert. Zurzeit absolviert der Bankkaufmann nebenberuflich ein Master-Studium der Philosophie.

Das Thema des Beitrags diskutiert er auf der diesjährigen funds excellence am 19. Juni 2018 um 13:30 Uhr im Roundtable „Multi Asset, Multi Faktor oder Multi was?“.

Die eigentümergeführte Fondsboutique Nordlux Vermögensmanagement S.A. ist ein unabhängiger Spezialist für traditionelle und alternative wertorientierte Anlagestrategien. Als verlässlicher Partner an der Seite unserer Kunden, dessen Wurzeln bis in das Jahr 1972 zurückreichen, zeichnet die Nordlux bei der Verwaltung des ihr anvertrauten Anlagevermögens ein Höchstmaß an Transparenz, Unabhängigkeit und Flexibilität aus.

Weitere Informationen unter www.fundsexcellence.com und https://www.nordlux-vm.lu


Informationen zum Artikel
Autor: Michael Feiten
Unternehmen: Nordlux Vermögensmanagement

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