Verhaltener Ausblick und zunehmende globale Risiken

Nach dem britischen Referendum über die Mitgliedschaft in der Europäischen Union (EU) sind die kurz- bis mittelfristigen Perspektiven für Grossbritannien selbst, für viele europäische Volkswirtschaften und auch für wichtige Länder ausserhalb Europas deutlich unsicherer geworden. Die Wachstumserwartungen mussten gesenkt werden, was auch die Perspektiven für die (Kern-)Inflation dämpft und eine nochmals vorsichtigere Ausrichtung der globalen Geldpolitik zur Folge haben dürfte.

Britische Wirtschaft mit markantem Abschwung konfrontiert

Insgesamt rechnen wir für Grossbritannien mit einer deutlichen Wachstumsabkühlung, obschon die Unsicherheit in Bezug auf deren genaues Ausmass substanziell ist. In Abhängigkeit vom Tempo und vom Ausmass der Verschlechterung der britischen Wirtschaftsdaten dürfte zudem die Bank of England ihre Geldpolitik abermals lockern. Sie wird dies voraussichtlich mit Leitzinssenkungen und möglicherweise mit einer Wiederaufnahme von Wertpapierkäufen bewerkstelligen, nachdem sie während fast vier Jahren von Letzteren abgesehen hat.

Die Auswirkungen auf die Eurozone

Für die Eurozone bedeuten das Referendum und der Konjunkturabschwung in Grossbritannien höhere Abwärtsrisiken in Bezug auf die Wirtschaftsperspektiven, obschon wir sowohl für 2016 als auch 2017 weiterhin ein Wachstum von über 1 Prozent prognostizieren. Die Europäische Zentralbank wird im September ihr Wertschriftenkaufprogramm mit höherer Wahrscheinlichkeit um mindestens sechs Monate verlängern. Dabei müssen möglicherweise auch gewisse wichtige Parameter des Programms angepasst werden, um die notwendige Flexibilität zu gewährleisten. Die nächste Phase potenzieller politischer Unsicherheit ist bereits absehbar, hält Italien doch im Oktober ein Verfassungsreferendum ab. Premierminister Matteo Renzi hat für den Fall, dass die vorgeschlagenen Verfassungsänderungen abgelehnt würden, bereits seinen Rücktritt und Neuwahlen in Aussicht gestellt. Dann könnte die EUR- und EU-skeptische «Fünf Sterne»-Bewegung gemäss jüngsten Umfragen zur grössten Partei im Parlament avancieren.

Fed in Wartestellung

Mit Blick auf die US-Notenbank (Fed) implizieren ein schwächeres Wachstum in Europa und eine mögliche weitere geldpolitische Lockerung dort, dass sie ihre Geldpolitik wahrscheinlich noch länger wird unverändert belassen müssen, obwohl die Abwärtsrisiken in Bezug auf das Wachstum und die Inflation in den USA deutlich geringer scheinen als in der Eurozone. Der jüngste Arbeitsmarktbericht für den Juni hat die robuste Verfassung der US-Wirtschaft ein weiteres Mal bestätigt. Wir haben unsere Erwartung für die nächste US-Leitzinserhöhung auf Dezember 2016 verschoben. Wir räumen allerdings ein, dass dieses neue Basisszenario mit beträchtlicher Unsicherheit behaftet ist.

Weltwirtschaft nach wie vor anfällig; Risiko einer weiteren Abkühlung

Die Industrieländer sehen sich einmal mehr mit einem potenziellen Wirtschaftsschock und steigender Unsicherheit konfrontiert, und dies in einer Phase mit generell nach wie vor verhaltenem Wachstum. Die an den Einkaufsmanagerindizes (PMIs) gemessene globale Wirtschaftsaktivität expandierte im Juni, also noch vor dem Referendum in Grossbritannien, weiterhin nur verhalten. Ein deutlicher Rückgang im Juli lässt sich nicht ausschliessen. Wir erwarten insgesamt, dass die Weltwirtschaft auch in der 2. Jahreshälfte 2016 nur flaues Wachstum verzeichnen wird, wobei die Abwärtsrisiken überwiegen. Dies trifft insbesondere auf grosse Volkswirtschaften wie China zu, wo wir nach der jüngsten Erholung mit einer erneuten Abkühlung rechnen.

US-Rezession - wie wahrscheinlich ist sie?

Ein Thema, das angesichts des flauen Wachstums immer wieder diskutiert wird, ist das Risiko einer Rezession in den USA. Die Frage lautet dabei, ob eine Rezession vielleicht bereits begonnen hat oder wie wahrscheinlich sie in den kommenden Quartalen ist. Die jüngsten US-Wirtschaftsdaten signalisieren einen Rückgang der Industrieproduktion, wie er in der Vergangenheit üblicherweise in Rezessionsphasen zu beobachten war. Allerdings zeigt das verarbeitende Gewerbe bisher keine Anzeichen einer ähnlichen Kontraktion, und sowohl die Einzelhandelsumsätze als auch die Beschäftigung steigen weiter. Dies legt den Schluss nahe, dass die US-Wirtschaft derzeit noch ziemlich weit von einer Rezession entfernt ist.

Was die Wahrscheinlichkeit einer Rezession in den kommenden Quartalen angeht, hat Glenn D. Rudebusch (2016) von der Federal Reserve Bank of San Francisco gezeigt, dass die oft zitierte Einschätzung, wonach Erholungen unweigerlich an «Altersschwäche sterben», kaum belegt ist. Die aktuelle Expansionsphase begann im Juli 2009 und dauert damit bereits 85 Monate. Gemäss Rudebuschs Modell liegt die Wahrscheinlichkeit, dass sie im nächsten Monat ein Ende findet, bei rund 2,6 Prozent. Auf kumulierter Basis ergibt dies eine Wahrscheinlichkeit von nur knapp über 25 Prozent, dass der Aufschwung der US-Wirtschaft in den kommenden zwölf Monaten durch eine Rezession abgelöst wird.

Finanzmärkte scheinen besorgt

Ein von der Federal Reserve Bank of New York entwickeltes Modell, das die Renditekurve als Rezessionsindikator verwendet, deutet zurzeit für die nächsten zwölf Monate auf eine Rezessionsrisiko von rund 8 Prozent hin. Dies liegt deutlich über dem Wert von 2,2 Prozent, der sich aus diesem Modell noch vor nur einem Jahr ergab. Zwölf Monate vor der Grossen Rezession, die im Dezember 2007 einsetzte, signalisierte dieses Modell allerdings bereits eine 20-prozentige Wahrscheinlichkeit für eine Rezession innerhalb eines Jahres. Somit hat das Rezessionsrisiko innerhalb Jahresfrist zwar zugenommen, ist aber nach wie vor vergleichsweise tief.

In diesem Kontext sollte auch nicht vergessen werden, dass tiefe längerfristige Zinsen belebend auf die Wirtschaft wirken und damit den Weg für eine Fortsetzung der Expansion ebnen. Zudem scheinen sich die Energiepreise mittlerweile stabilisiert zu haben, so dass die negativen Auswirkungen des Energiesektors auf das verarbeitende Gewerbe in den USA nun bereits grösstenteils ausgestanden sein dürften. Weitere Komponenten der Binnennachfrage präsentieren sich ebenfalls relativ robust, darunter insbesondere der Privatkonsum und die Wohnbauinvestitionen. Wir rechnen folglich unverändert damit, dass die US-Wirtschaft 2016 um 1,8 Prozent YoY und 2017 um 2 Prozent YoY expandieren wird.

Björn Eberhardt, Leiter Global Macro Research