Yves Longchamp (Ethenea): Deflation kann auch mit Wachstum einhergehen

Deflation ist für viele Marktexperten derzeit das Schreckgespenst schlechthin. Aber nicht für Yves Longchamp. Was der Research-Chef bei Ethenea Independent Investors den deflationären Perioden Positives abgewinnen kann und wie Investoren angesichts der Deflationserwartungen ihr Portfolio gestalten sollten.

Das Interview führte Svetlana Kerschner, DASINVESTMENT.com

DASINVESTMENT.com: Die jährliche Inflationsrate in den 19 Euro-Ländern liegt wieder im Minusbereich. Hat die EZB versagt - trotz ihrer expansiven Geldpolitik? Und schlittert Europa gerade in eine Deflationsspirale?

Yves Longchamp: Die niedrige Inflation in der Eurozone ist in erster Linie auf den Rückgang des Ölpreises zurückzuführen. Wir schätzen, dass dieser Rückgang des Ölpreises die Inflationsrate um rund 1 Prozentpunkt drücken könnte. Mit anderen Worten, wenn die Ölpreise unverändert geblieben wären, läge die Inflation bei 1,0 Prozent und nicht auf der Kippe zum negativen Bereich (0,0 Prozent) wie es aktuell der Fall ist. Nichtsdestotrotz entspricht eine Inflationsrate von etwa 1 Prozent immer noch der Hälfte des erklärten Inflationsziels der EZB. Wenn man einzig und allein auf dieses strikte Ziel schaut, müsste man die Maßnahmen der EZB sicherlich als gescheitert erklären. Allerdings ist die europäische Wirtschaft immer noch auf Erholungskurs, das BIP hat sein Niveau von 2008 noch nicht wieder überschritten und die Arbeitslosenquote liegt bei 11 Prozent - all das sind Fakten, die ungünstig für Inflation sind! Die Rettung des europäischen Bankensystems und des Euro sind viel wichtigere Ziele, die die EZB bereits erreicht hat. Von daher war die EZB meiner Meinung nach schon recht erfolgreich. Ich glaube [also] nicht, dass Europa gerade in eine Deflationsspirale schlittert, denn die Geldpolitik ist sehr akkommodierend und die Haushaltsbremsen fangen an, sich zu lösen. Wenn wir über Deflation sprechen, kommt uns allen das tragische Beispiel der Depression der 1930er Jahre in den Sinn. Es ist jedoch falsch zu glauben, dass alle deflationären Perioden negativ sind. Im Gegenteil, in den Goldenen Zwanzigern im 20. Jahrhundert, auf die die Weltwirtschaftskrise folgte, herrschte starke Deflation, die aber größtenteils mit Wachstum assoziiert wurde.

Sollte die EZB ihr Quantitative-Easing-Programm ausweiten? Bundesbankpräsident Jens Weidmann weist [ja] darauf hin, dass Verbraucher und Unternehmen durch den gesunkenen Ölpreis fast 25 Milliarden Euro mehr in der Tasche hätten. Das würde die Wirtschaft ankurbeln, ist Weidmann überzeugt. Daher ist für ihn eine Deflationsspirale vom Tisch. Stimmen Sie ihm zu?

Longchamp: Die jüngsten europäischen Wirtschaftsdaten sind recht ermutigend. Das Wachstum beschleunigt sich, die Arbeitslosigkeit sinkt, die Kredite nehmen wieder an Fahrt auf und die europäischen Regierungen können sich zu günstigen Konditionen refinanzieren. Es scheint mir in diesem Zusammenhang nicht notwendig, dass die EZB ihr Anleihekaufprogramm verändert. Darüber hinaus ist die Wirksamkeit eines QE-Programms auf die Inflation zweifelhaft, da Letztere ihren Ursprung in globalen Preisveränderungen wie etwa von Rohstoffen oder Öl, in Produktionsgütern und dem starken Anstieg des US-Dollars hat. In ihrer jüngsten Pressekonferenz im Oktober deutete die EZB allerdings bereits an, ihr Anleihekaufprogramm im Dezember ausdehnen zu wollen. Es versteht sich von selbst, dass ein QE, das vor allem darauf abzielt, die Kreditvergabe an Unternehmen anzuregen, sehr willkommen wäre, sofern sich die Wirtschaftslage verschlechtern sollte. Und wir schätzen, dass der Rückgang des Ölpreises der gesamten Wirtschaft der Eurozone gestattet, ca. 1 Prozent des BIP einzusparen. Wer profitiert von dieser Preissenkung? Verbraucher oder Unternehmen? Und was tun sie mit diesem Geld? All diese Fragen bleiben offen. Es ist hingegen offensichtlich, dass die Auswirkungen der Preissenkung positiv sind und dass sie das Wachstum unterstützen sollten. Was die Deflation betrifft, so sind sowohl der Rückgang der Arbeitslosigkeit - der sich in einem Anstieg des Konsums äußert -, als auch das Comeback der Kreditvergabe an Unternehmen - welches in Investitionen münden könnte - meiner Meinung nach sehr ermutigende Zeichen. [.].

Wie würde sich eine nachhaltige und signifikante Deflation auf die Anlageklassen Aktien, Anleihen, Immobilien, Gold und Cash auswirken und wie sollten Investoren, die von einem solchen Szenario ausgehen, ihre Asset Allocation gestalten? Und wann rechnen Sie damit, dass die Inflation in Europa wieder zumindest in die Nähe der EZB-Zielmarke von 2 Prozent herankommen wird?

Longchamp: Mehr als die Deflation selbst sind die Ursachen jener für die Rendite der unterschiedlichen Anlageklassen entscheidend. Nehmen wir die Beispiele der Schweiz und Japans. Die Schweiz befindet sich technisch gesehen seit vier Jahren in der Deflation. Die Verbraucherpreise fielen im Jahr 2011 um 3,2 Prozent. In Japan wiederum hat sich die Deflation verzögert, da sie von 1998 bis 2012 gewütet hat und die Preise über den gesamten Zeitraum um 4,5 Prozent gesunken sind. In beiden Fällen boten Staatsanleihen positive Renditen, während Unternehmensaktien und -anleihen volatil waren. Ich bin der Meinung, dass es der Konjunkturzyklus, die Geld- und Fiskalpolitik und letztlich das Marktsentiment bzw. das Vertrauen in die Zukunft sind, die die Renditen der verschiedenen Anlageklassen maßgeblich bestimmen. Zusammenfassend kann man sagen, dass wir auch im Falle einer Deflation aktiv sein werden, denn in diesem Szenario würden Zentralbanken und Regierungen massiv eingreifen und die Bewertungen der wichtigsten Anlageklassen verändern. [Was die Inflation betrifft] [.]: Sie ist ein überraschend missverstandenes Phänomen und es ist schwer, sie vorherzusagen. Historisch gesehen liegen die Ursachen der Inflation in einer Überhitzung der Wirtschaft, einer Erhöhung der Löhne, einem Anstieg der Rohstoffpreise, einem starken Kreditwachstum, einer massiven Abwertung oder einer politischen Vertrauenskrise. Keine dieser Umstände ist momentan erfüllt, außer vielleicht einer echten Vertrauenskrise gegenüber dem Euro, dessen Risiko aber zurzeit niedrig scheint. Darüber hinaus wirken die technische Revolution und die Alterung der Bevölkerung tendenziell deflationär. Summa summarum wird es noch dauern, bis die Inflation wieder in die Nähe der 2 Prozent rückt. [.].

Im September hat sich die Fed gegen eine Anhebung der Zinsen entschieden. Was meinen Sie, wird es noch was mit der Zinswende in den USA in diesem Jahr?

Longchamp: Wir waren überrascht, dass die Fed im September die Zinsen nicht erhöht hat. Sie hat wiederholt erklärt, dass sie ihre Entscheidung aufgrund der Entwicklung von Arbeitsmarkt und Inflation treffen würde. Der US-Arbeitsmarkt ist dynamisch und die Inflation ist laut Fed derzeit wegen temporärer Faktoren gering. Die Bedingungen für eine Erhöhung der Zinsen waren also gegeben. Die Fed hat aber einen dritten Faktor angeführt - China. Die Frage stellt sich da, ob sie überhaupt die Zinsen erhöhen möchte. In der Oktober-Sitzung der Fed wurden diese Bedenken jedoch wieder als vernachlässigbar eingestuft. Vor diesem Hintergrund glauben wir, dass ein erster Zinsschritt im Dezember folgt.

Inflationsgeschützte Rentenfonds im derzeitigen deflationären Umfeld: Produkte, die die Welt nicht braucht oder haben sie doch irgendeinen Sinn?

Longchamp: Ich bin nicht so kategorisch. Es gibt eine Menge Pessimismus im Markt, und es ist durchaus möglich, dass die Inflationserwartungen, die sich im Marktpreis niederschlagen, zu niedrig sind. Eine Normalisierung der Situation könnte von Vorteil für diese Art von Fonds sein.