01.11.2022 - Das globale wirtschaftliche Umfeld bleibt schwierig und Investoren hoffen weiter auf ein Signal der Notenbanken, dass der größte Teil der Zins- erhöhungen bereits erfolgt ist. Nach wie vor dreht sich dabei alles um die Fragen, ob die US-Wirtschaft in eine Rezession rutscht sowie wann die Inflationszahlen zurückkommen.
Die Hoffnungen auf politisch moderate, wirtschaftsfreundliche Signale aus China wurden während des Parteikongresses enttäuscht. China entwickelt sich zunehmend zu einer Ein-Mann-Diktatur, in der Ideologie, Nationalismus und Parteiraison an erster Stelle stehen und nicht (mehr) Pragmatismus und wirtschaftliche Entwicklung.
Zyklischer Inflationsanstieg erst einmal beendet
Die gute Nachricht ist, dass der Höhepunkt der Inflationswelle vermutlich überschritten wurde. Viele Frühindikatoren deuten darauf hin, dass die Inflationsraten in den nächsten Monaten teilweise deutlich zurückgehen werden. Wie folgende Grafik zeigt, ist die Diskrepanz zwischen dem US- Einkaufsmanagerindex ISM und den Inflationszahlen aktuell extrem. Berücksichtigt man zudem, wie diese Datenreihen in der Vergangenheit korre- liert haben, ist es nur eineFrage der Zeit bis sie sich wieder annähern. Realistischerweise werden dies die Inflationszahlen auf dem Weg nach unten sein, denn das derzeitige makroökonomische Umfeld
(Energie-, Lohnkosten, Lieferkettenprobleme etc.) spricht eher nicht für eine schnelle Stimmungsaufhellung der Industrie. Aus technischer Sicht wird in den nächsten Monaten der Basiseffekt der Inflationszahlen eine größere Bedeutung einnehmen, was ebenfalls für sinkende Werte spricht. In ca. einem Jahr werden wir uns dann mit der Frage be- schäftigen müssen, wo das strukturelle Inflationsniveau in den kommen- den Jahren liegt. Wieder bei 2%, was Notenbanken und der Kapitalmarkt erwarten oder eher zwischen 3% und 5%, wovon wir ausgehen? Die Antwort auf diese Frage wird mitentscheidend für den Anlageerfolg in diesem Jahrzehnt sein.
Falls das Inflationsthema auf Sicht der nächsten 6-12 Monaten erst ein- mal den Rückwärtsgang einlegt, was bedeutet das für die Kapitalmärkte? Vergleicht man die aktuelle Situation mit den 70er Jahren zeigt sich, dass damals der Aktienmarkt stark von dem Rückgang der Inflationszahlen profitieren konnte. Wie folgende Grafik verdeutlicht, fiel das Tief des amerikanischen S&P500 zeitlich fast genau mit dem Höhepunkt der Infla- tionszahlen zusammen. Für den Markt ist somit die Richtung entschei- dend, in die sich die Inflation bewegt und nicht ihr absolutes Niveau.
Natürlich ist das heutige Marktumfeld nicht mit dem der 70er Jahre iden- tisch, aber den Marktreaktionen bei Veröffentlichung der Inflationszahlen in den letzten Monaten nach zu urteilen, würden Anleger einen Rückgang sicherlich positiv aufnehmen. Der zweite große Faktor, auf den der Markt fokusiert ist, ist das Verhalten der Notenbanken, und hier besonders der US-Fed. Bei diesem Thema sind wir etwas weniger optimistisch, denn die Fed hält bisher an ihrer Aussage fest, substantielle Belege sehen zu wollen, dass sich die Inflation wieder nachhaltig in Richtung 2% bewegt. Bis zu 2% ist es ein langer Weg und – Stand heute – ist dieser Wert kaum innerhalb der nächsten 12 Monate zu erreichen.
Ein weiterer Grund für die Fed, die Zinsen wieder zu senken, wäre, wenn der Kapitalmarkt sie dazu zwingt, d.h. wenn der Schaden für die Volks- wirtschaft durch Kursrückgänge an den Märkten größer wäre als der Nachteil, der durch die höheren Inflationszahlen entsteht. Ein Ausgang, auf den der Markt nicht hoffen sollte, wie die Grafik auf der nächsten Seite verdeutlicht. Sie zeigt wieder den amerikanischen S&P500-Index im bereits angesprochenen Zeitraum in den 70er Jahren. In rot ist der Zeitraum eingefärbt, in dem sich die US-Wirtschaft in einer Rezession befand. Die vertikale grüne Linie markiert das Ende der geldpolitischen Straffung der US-Notenbank. Ergebnis: Wenn die Fed die monetären Zügel lockert, hilft das dem Markt wenig, falls der Grund eine Rezession der Wirtschaft ist. Auf die aktuelle Lage übertragen bedeutet dies, dass die Fed entweder ihre aggressive Inflationsrhetorik runterdimmt oder durch eine Rezession zu einer Zinswende gezwungen wird. Letzteres würde dem Markt wenig helfen, da er in diesem Fall rückläufige Gewinne einpreisen müsste.
Die aktuellen Quartalsberichte der Unternehmen machen in dieser Hin- sicht nur bedingt Mut. Während der Valuebereich (Energie, Financial etc.) zwar im Allgemeinen gute Zahlen liefert, zeigen sich in den Geschäftszah- len der großen Techwerte doch deutliche Bremsspuren. Auch wenn die Ergebnisse absolut betrachtet keineswegs schlecht sind, ist die Hoffnung der Anleger, dass manche (Quality-)Unternehmen nahezu wirtschaftsun- abhängig „immer wachsen“ einfach illusorisch. Apple, Amazon, Alphabet, Meta (Facebook) etc., haben stark zyklische Geschäftsbereiche, spüren in- zwischen das sich eintrübende wirtschaftliche Umfeld und können sich dem auch nicht mehr komplett entziehen.
Fazit:
Letztens schrieb ein Analyst der Bank of America in einem Report: „Investors are close to the point where all they want is to be hugged.” Auf Deutsch: Die Nerven der Anleger sind inzwischen stark strapaziert. Daher starren alle gebannt auf die nächste Sitzung der US-Notenbank und hoffen auf Milde und ein weniger aggressives Vorgehen in den nächsten Monaten. Andere Notenbanken (Bank of England, Bank of Australia, Bank of Canada, EZB) sind bereits an diesem Punkt und drücken zumindest das monetäre Bremspedal nicht mehr mit aller Kraft durch. Wir denken, dass sich die Fed dem letztlich anschließen wird und rechnen erstmal mit einem weiter positiven Marktumfeld im November. ABER: Die Indika- toren, dass die US-Wirtschaft in eine Rezession läuft, nehmen täglich zu. Wir schließen uns dieser Annahme inzwischen an. Das bedeutet, dass wir mit rückläufigen Unternehmensgewinnen in diesem und vermutlich noch im nächsten Quartal rechnen. Dies ist noch nicht in den Kursen verarbei- tet. Bisher wurde die Überbewertung abgebaut, aber keine Gewinnrezes- sion eingepreist. Sobald der Markt die Freude über rückläufige Inflations- zahlen und eine weniger aggressive Fed verarbeitet hat, wird die Gewinn- situation der Unternehmen in den Fokus rücken. Dies könnte zu nochmals niedrigeren Indexständen führen, die dann aber nach heutigem Informa- tionsstand zu einem Ende des Bärenmarktes in Q1 2023 führen sollten.