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Interview

Gunther Westen (Oddo BHF): "Der Weg zu einer Normalisierung der Geldmarktzinsen ist steinig"

© Oddo BHF Asset Management

Welche angenommene Entwicklung der Leitzinsen liegt Ihren aktuellen Kapitalmarktprognosen und Anlageempfehlungen zu Grunde?  

Nach ihrer Rolle rückwärts hat die EZB bereits weitere Leitzinssenkungen signalisiert. Damit ist der Trend für die nächsten Monate klar vorgezeichnet. Aber auch mittelfristig ist der Weg zu einer Normalisierung der Geldmarktzinsen wegen der strukturell niedrigen Inflation extrem steinig. Wir gehen deshalb auf absehbare Zeit von niedrigeren Leitzzinsen als heute aus.    

Welche Auswirkungen hat es für Anleger, wenn die aktuelle Zinssituation die kommenden 10 Jahre weiter besteht? 

Dies hätte und hat bereits signifikante Auswirkungen. Über sogenannte risikolose Staatsanleihen ist kein Vermögensaufbau mehr möglich, sondern im Gegenteil erfolgt ein mittelfristiger, eingebauter Kapitalverzehr wie etwa bei Bundesanleihen mit negativen Renditen. Diese dienen damit nur noch der Risikodiversifikation sowie der Erfüllung regulatorischer Anforderungen. Dadurch werden Anleger wie etwa Pensionsfonds immer mehr in noch halbwegs attraktive risikoreichere Assetklassen getrieben, um zumindest teilweise die erforderliche Rendite zu erwirtschaften. Es kommt zu Fehlallokationen und im Krisenfall reicht die Risikotragfähigkeit vieler Investoren nicht mehr aus. Zudem erfolgt eine Erosion der kapitalbasierten Altersvorsorge.  

Daneben sorgen dauerhafte Anleihenankaufprogramme der Notenbanken für eine reduzierte Liquidität und geringeren free-float vieler Segmente. Auch dies könnte mögliche Verwerfungen verstärken.    

Welche Wahrscheinlichkeit messen Sie diesem Szenario bei? 

Auch wenn Zinsschwankungen natürlich nicht der Vergangenheit angehören, wird das Renditetief uns vermutlich relativ lang begleiten. Dafür sprechen eine Reihe struktureller angebots- und nachfrageseitiger Faktoren wie etwa die Demographie und der globale Ersparnisüberschuss.    

Welche Anlageklassen haben in einem solchen Umfeld tatsächlich noch mittel- und langfristige Renditechancen? 

Grundsätzlich vor allem Assetklassen die mittelbar oder unmittelbar von zukünftigen Kaufprogrammen profitieren. Wir favorisieren hier Investment Grade Anleihen, die von einer wahrscheinlichen Neuauflage des EZB Programms positiv beeinflusst werden. Daneben aber auch High Yield oder Emerging Market Bonds, weil die Jagd nach Rendite sich in diesen Assetklassen weiter fortsetzen dürfte. Dazu kommen Aktien die auch von diesen Substitutionseffekten profitieren als auch über eine hohe Dividendenrendite attraktiv sein können.  

Sollten sich auch mit Hilfe der Notenbanken die Konjunkturdaten vor allem in der Eurozone stabilisieren und verbessern, dürften die Aussichten für ein Anhalten der Rally bei den Aktien sehr gut sein. Insbesondere könnten dann bisher vernachlässigte Sektoren wie etwa zyklische Werte deutlich aufholen. Auch Emerging Market Aktien sollten dann überproportional profitieren.

Lässt sich hier noch etwas genauer differenzieren, z.B. zwischen Aktien und Immobilien? Wie sehen die Risiken für Anleger dabei aus, was muss man ggf. in Kauf nehmen? 

Nicht nur das Zinsniveau hat sich unter die Nulllinie verschoben, sondern auch die Schwankungen der Assets sind auf einem sehr niedrigen Niveau. Damit sind Portfolioallokationen bei gegebenen Risikobudget möglich die in der Vergangenheit zu aggressiv gewesen wären. Im Krisenfall könnte dann ein starker Volatilitätsanstieg zu umfangreichen Risikoreduktionen führen, die dann wieder den Crash verstärken.  

Gleichzeitig sind die Bewegungen vieler Assetklassen sehr gleichgerichtet, weil die derzeitige Haupttriebfeder die Liquidität der Notenbanken ist. Was nach oben funktioniert wirkt auch nach unten, so dass es dann kaum Diversifikationswirkungen aus unterschiedlichen Assetklassen gibt. Ein langer Atem hilft dann, auch längere Abwärtsphasen durchzustehen.    

Was bedeutet das Szenario für Sparer und Käufer von Anleihen? 

Sparer sollten schwerpunktmäßig auf Aktien setzen, aber in der Lage sein auch längere Abwärtsbewegungen zu verkraften. Hierfür bieten sich vor allem solche Unternehmen an die ein tragfähiges Geschäftsmodell besitzen und auch längerfristig nachhaltige Gewinne erzielen können.


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Autor: Gunther Westen
Unternehmen: ODDO BHF Asset Management

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