Zwischen der Hoffnung auf eine kräftige Konjunkturerholung wie 2016 und der Angst vor einem unausweichlichen Abgleiten in die Rezession scheinen sich die Aktienmärkte eher mit der Aussicht auf eine Wirtschaftsaktivität zu bescheiden, die sich auf mäßigen Niveaus stabilisiert und die von der nach wie vor günstigen Geldpolitik getragen wird.
Die weltweite Konjunkturabschwächung ist unverkennbar
Abgesehen von China bleibt das weltweite Wachstum in einer Phase der Verlangsamung, und die Frühindikatoren für den Konjunkturzyklus bleiben insgesamt schwach. Im Hinblick auf China bestätigt uns eine im vergangenen Monat durch unsere Teams vor Ort vorgenommene Überprüfung, dass dem Land insbesondere im Industriesektor eine Stabilisierung seines Wirtschaftswachstums gelingen dürfte.
Bei diesem eher unspektakulären Bild spiegeln die Anleihe- und Aktienmärkte nun, da sich die ersten, noch sehr zaghaften Signale einer Umkehr zeigen, eine insgesamt sehr vorsichtige Einschätzung der Konjunkturaussichten wider. So verringerte sich neben den ersten konkreten Signalen für eine Stabilisierung des verarbeitenden Gewerbes in China der Anteil der Abwärtskorrekturen bei den Schätzungen der Unternehmensergebnisse durch die Analysten leicht, auch wenn er insgesamt weiterhin sehr hoch ist.
Marktausblick
Für die Märkte geht es nun darum zu beurteilen, inwieweit die Haushalts- und die Geldpolitik, die nun eine günstige Aufholwirkung haben, imstande sind, die Konjunkturverlangsamung einzudämmen oder wie 2016 sogar umzukehren.
In der Haushaltspolitik gestaltet sich das Bild insgesamt durchwachsen. Es ist ziemlich günstig in Europa, vornehmlich durch den gesellschaftlichen Druck in Frankreich, den politischen Willen in Italien und die wirtschaftliche Verschlechterung in Deutschland. In China dürften die vollständig von der Zentralregierung kontrollierten Militär- und Infrastrukturausgaben nicht auf sich warten lassen. Die Unterstützung der US-Konjunktur durch die Steuerreform von 2017 hält weiter an, dürfte in diesem Jahr jedoch nicht mehr als 0,6 Prozentpunkte des BIP ausmachen.
Für die Geldpolitik muss das Urteil ebenfalls positiv, jedoch moderat ausfallen. Nach der Kehrtwende der US-Notenbank erklärt sich mittlerweile die große Mehrheit der anderen Zentralbanken weltweit bereit, die Zügel bei Bedarf weiter zu lockern, und stützt sich hierbei auf die allgemein schwachen Inflationserwartungen. Augenscheinlich ist der tatsächlich verfügbare Handlungsspielraum zumindest auf kurze Sicht mittlerweile sehr begrenzt.
Das Szenario einer anhaltenden moderaten Konjunkturverschlechterung in den kommenden Monaten, die zumindest vorerst mit nach wie vor günstiger, wenn auch kraftloser Geldpolitik einhergehen dürfte, ist daher plausibel. Diese Bedingungen können auf kurze Sicht ausreichen, um das Vertrauen der Börsenindizes in eine allmähliche Konjunkturerholung und eine Konsolidierung der Anleihemärkte zu stärken.
Wie wir bereits im Vormonat erklärten: Die weitere Wertentwicklung der Fonds muss in den kommenden Monaten folglich, außer bei externen politischen Impulsen, weiterhin vielmehr über ausgewogene Portfolios, die einen leicht höheren Anteil an zyklischem Exposure beinhalten, und die Auswahl von Titeln mit hoher Transparenz realisiert werden.
Mittelfristig
2018 erinnerte daran, wie sehr die Aktienmärkte mittlerweile vom Vertrauen darin abhängig sind, dass die Zentralbanken die Macht haben, den Anlegern die von ihnen gewünschte Liquidität bereitzustellen. Diese Abhängigkeit von der Geldpolitik wirft verstärkt die Frage nach der grundsätzlichen Glaubwürdigkeit der Zentralbanken auf. Unter diesem Blickwinkel ist es besonders unangenehm, dass sich die Zuversicht der Aktienmärkte heute teilweise aus dem wiederholt gescheiterten Versuch der Zentralbanken speist, die Inflationserwartungen auf annehmbaren Niveaus festzuzurren. Dieses Scheitern befördert die Wetten auf eine kontinuierliche Fortsetzung ihrer Reflationsbemühungen.
Die sehr vorsichtige Positionierung der Märkte erlaubt es, auf kurze Sicht ein gewisses Risiko einzugehen, zumal sich in den letzten Wochen erste Signale für eine wirtschaftliche Stabilisierung abzeichneten. Aber das Gleichgewicht der Finanzmärkte und insbesondere der Devisenmärkte ruht auf einem grundsätzlich brüchigen Unterbau, der auf mittlere Sicht weiterhin ein hohes Maß an Wachsamkeit begründet.
Lesen Sie hier den vollständigen Text von Carmignac‘s Note Januar von Didier Saint-Georges
Quelle: Bloomberg, 01/04/2019
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