Wie wir alle in den letzten Jahren lernen durften, gilt der Leitsatz „politische Börsen haben kurze Beine“ nicht mehr vollumfänglich. Insbesondere lässt sich feststellen, dass „politische Gewohnheiten“ nicht nur von US-Präsident Trump, z.B. bzgl. seiner Nato-Bündnistreue oder hinsichtlich der langjährigen Freundschaft mit Europa plötzlich zur Diskussion stehen. Auf unserem Kontinent stellt sich die italienische Regierung offen auf die Seite der protestierenden Gelbwesten in Frankreich und damit gegen ihren Verhandlungspartner im Europäischen Rat, Emmanuel Macron. Auf der größten europäischen Insel läuft die dortige Gesellschaft in eine wirtschaftliche Katastrophe, getrieben von Politikern, die ausschließlich durch Machterhalt motiviert erscheinen. Zusammengefasst lässt sich feststellen, dass das politische Umfeld nicht nur unsicherer geworden ist, sondern nun auch direkteren und vor allem langfristigeren Einfluss auf die Aktienmärkte nimmt. So beispielsweise auch bei der unverhohlenen Kritik von Donald Trump an Fed-Chef Jerome Powell kürzlich geschehen. Diese Entwicklung hat sich in den letzten Jahren offenkundig verstärkt und wirkt damit auch auf die Risikoprämie an den Aktienmärkten.
Politische Entwicklungen sind schwierig zu prognostizieren. Sicher ist jedoch, dass die bestehende politische Ordnung global in Schwingungen versetzt worden ist, auf die der Kapitalmarkt seit Januar 2018 mit höherer Volatilität reagiert. Warum ist das so? Nun, wir befinden uns in einer späten Phase des seit 2009 bestehenden Aufschwungs, die Wachstumsraten gehen zurück, die Verschuldung einiger (westlicher) Länder steigt besorgniserregend, so dass die Politik als Katalysator für die Märkte wirkt.
All dies löst zwar (noch) keinen Crash aus, das Low-Vola-Umfeld bis 2017 ist aber auf nicht absehbare Zeit Geschichte. Politische Entwicklungen könnten allerdings auch positiv wirken: Eine Einigung der Chinesen mit den Amerikanern, möglicherweise unter Einschluss einer Lösung für die koreanische Halbinsel, könnte die Märkte neu befeuern. Damit ist allerdings die kurze Liste politischer Chancen bereits abgearbeitet. Kaum vorstellbar, dass die Europawahlen oder die politische Lage in Deutschland positive Impulse liefern werden. In allen großen europäischen Ländern sind die Regierungen mehr oder weniger in der Defensive und fallen als Stabilisatoren oder Konjunkturförderer aus. In unserem eigenen Land verfestigt sich der Eindruck, dass bisherige Schlüsselindustrien nicht mehr schützenswert erscheinen ...
Da die Tagespolitik folglich unberechenbar bleibt, widmen wir uns mit Blick auf die nächsten Monate nun wieder der Analyse von Geldpolitik und Konjunktur. Welche Anhaltspunkte werden uns geliefert, welche Fragen stellen sich aktuell für uns?
1. Wird die Federal Reserve im Angesicht steigender Löhne tatsächlich – wie aktuell vom Markt mehrheitlich eingepreist – die Leitzinsen in 2019 unverändert lassen?
2. Wie entwickeln sich die Unternehmensgewinne in Folge von Handelskriegen und politischem Aktivismus?
3. Eurozone: Schaffen Schritte wie Bankenunion und Kapitalmarktunion Vertrauen oder kommt es zum Ende einer koordinierten Haushaltspolitik?
4. Wachstumsverlangsamung in China: Konjunkturdelle oder Risiko für die Weltkonjunktur? Können sich die Emerging Markets weiter abkoppeln?
Größere Regimewechsel werden am Kapitalmarkt regelmäßig von Notenbanken eingeleitet, im Positiven wie im Negativen. Ein solcher ist momentan in den USA aber nicht erkennbar. Zugegeben, Präsident Powell hat zu Jahresbeginn die Flexibilität der Federal Reserve betont und dem Markt das sehnlich erwünschte „Zuckerstückchen“ hingehalten und beruhigt, dass „eine weitere Bilanzverkürzung situationsabhängig“ sei. Damit konnte er die Märkte nach dem weihnachtlichen Chaos zumindest kurzfristig wieder beruhigen. Letztendlich weiß die Fed aber auch, dass das Fenster für Zinserhöhungen aufgrund der erwarteten, schwächeren Konjunkturentwicklung kleiner wird. Tendenziell wird sie daher nach unserer Einschätzung eher früher als später weitere Zinsschritte verkünden. Zinserhöhungen sind per se nichts Schlimmes, die aktuellen Zweifel des Marktes bezüglich weiterer Schritte zeigen aber deutlich die Besorgnis des Marktes hinsichtlich der US-Konjunktur. Anders ausgedrückt: Bärenmärkte sind schon öfter durch sogenannte „policy errors“, d.h. Fehlern von Notenbanken, ausgelöst worden. So liegen seit dem Herbst letzten Jahres die Renditen der 3-monatigen US-Schatzwechsel wieder über der Kerninflation.
Kompliziert wird die Lage durch das parallele Erhöhen der Kurzfristzinsen und dem gleichzeitigen Zurückdrehen der quantitativen Maßnahmen, d.h. dem Verkürzen der Bilanz. Dieses zweistufige Vorgehen einer restriktiveren Geldpolitik ist – zumindest im Ausmaß – etwas Neues für den Markt. Für die künftige Zinsentwicklung in den USA ist weiterhin zu berücksichtigen, dass die Fed aufgrund der aktuellen Haushaltspolitik (Staat und Kommunen kommen zusammen auf mehr als 120% Schulden/BIP) mehr Staatsanleihen emittieren muss. Ein weiterer Grund, warum die Symbiose USA-China zwingend weiter funktionieren muss ... Letztendlich dürften die Argumente für höhere US-Zinsen, zumindest in kurzen bzw. mittleren Laufzeiten, zunächst überwiegen, bei einer weiteren Verflachung der Zinsstrukturkurve. Aktuell liegt der Zinsaufschlag für 10-jährige US-Treasuries nur noch bei 0,15% gegenüber 2-jährigen, was das Misstrauen des Marktes gegenüber der Sinnhaftigkeit weiterer Zinserhöhungen untermauert und historisch betrachtet mit Rezessionsrisiken verbunden war.
Gleichzeitig lässt sich eine Abschwächung der US- Konjunktur beobachten. Im 3. Quartal 2018 wuchsen die USA noch mit annualisierten 3,4%. Der Teilbereich „Investitionen außerhalb von privaten Wohnimmobilien“ wuchs allerdings nur noch mit 0,8% p.a. (nach 11,5% zu Jahresbeginn 2018). Gleichzeitig hat der Lageraufbau kräftig zum Wachstum beigetragen, nicht unbedingt ein Qualitätssignal! Die Effekte von Trumps Steuerreform lassen weiter nach. Nun schwächelt auch noch das Kreditwachstum (aktuell rund 1%) und dies trotz starker Konjunktur. Die Fed weist auf Risiken aus „leveraged loans“ für die Finanzmarktstabilität hin ...
In wenigen Tagen beginnt die Berichtssaison für die Unternehmensergebnisse des 4. Quartals 2018. Für den US-amerikanischen S&P 500 Index haben sich die Erwartungen für das Gewinnwachstum bereits deutlich ermäßigt, von einer Größenordnung von 8-9% im Oktober auf aktuell ca. 5-6%. Beängstigend ist das nicht, immerhin geht es noch um ein Gewinnwachstum, außerdem bieten niedrigere Niveaus eher die Chance einer positiven Überraschung. Bisher sind es daher eher einzelne Unternehmen (z.B. Apple) oder einzelne Branchen, bei denen sich Gewinn- oder Umsatzwarnungen einstellen. Da dies vielfach zyklische Unternehmen sind, wird die Entwicklung solcher Unternehmen einer der wichtigen Indikatoren sein, an denen sich in den nächsten Wochen und Monaten ein strukturelles Problem im Aktienmarkt erkennen lassen könnte.
Die Eurozone bleibt weiterhin ein Stiefkind der globalen Konjunktur. Der sentix Konjunkturindex für die Eurozone zeigte kürzlich den 5. Monatsrückgang in Folge und bei den Konjunkturerwartungen sogar den tiefsten Wert seit 2012. Ouch!!! Die politischen und gesellschaftlichen Probleme Frankreichs finden bereits ihren Niederschlag. So steigt das Haushaltsdefizit, während das Konsumentenvertrauen abstürzt. Die konziliante Einigung der EU-Kommission mit Italien, die Ablehnung der französischen EU-Reformvorschläge durch Deutschland, die fehlende gemeinsame Linie in der Flüchtlingspolitik in der EU vermittelt nicht den Eindruck, die Eurozone und EU seien für den nächsten Konjunkturabschwung vorbereitet oder zumindest handlungsfähig. Eine gemeinsame Politik mit Strukturreformen und einer koordinierten, wachstumsorientierten Fiskalpolitik ist nicht erkennbar. Das verstärkte Nationalstaatendenken lässt sich an zwei Symptomen illustrieren: Deutschland und seine EZB-Kritiker erkennen nicht die Notwendigkeit niedriger Zinsen für den Währungsraum in seiner Gesamtheit, andererseits wird Deutschland sein Erfolg auf den Exportmärkten außerhalb Europas geneidet. Wer erklärt den Regierungen der Länder, dass es zu einem gemeinsamen Europa keine Alternative gibt?
Gibt es nirgendwo in unserem Anlageuniversum ein Licht der Hoffnung? Doch! Die Emerging Markets konnten sich in den letzten Monaten stabilisieren: Der MSCI EM hatte sich zunächst, in Euro gerechnet, über große Teile des vergangenen Jahres schwächer entwickelt als der EuroStoxx-50, um dann während der Krise des 4. Quartals (!) den europäischen Markt deutlich abzuhängen. Für ein Portfolio hat dies stark diversifizierende, positive Effekte.
So haben wir in unserem defensiven Publikumsfonds Multi-Asset Global 5 in der Marktschwäche des Dezembers nur noch zwei Aktienmärkte allokiert, Indien und Vietnam. Unsere Indikatoren haben nur noch für diese beiden Märkte ein entsprechend positives Signal geliefert. China hingegen ist ein besonderer Markt: Zu jeder Detailfrage gibt es stark divergierende Meinungen, deren Analyse den Rahmen dieses Artikels sprengen würde. Festhalten lässt sich jedoch, dass die chinesische Regierung ihre Probleme nicht aussitzt. Dort plant man proaktiv eine stärkere Ausdehnung des Haushaltsdefizits, Steuererleichterungen für kleinere Unternehmen sind bereits beschlossen. Auch geldpolitisch erscheint die People’s Bank of China auf der Hut.
Fazit:
Rein markttechnisch betrachtet ist die Wahrscheinlichkeit einer Erholung der westlichen Aktienmärkte aktuell hoch. Die Aussichten auf einen längeren Aufschwung erscheinen aufgrund der konjunkturellen und politischen Risiken jedoch als gering. Trotzdem wird es auch in 2019 wieder Marktphasen geben, in denen insbesondere Aktienmärkte mit einem begrenzten Gleichlauf zum heimischen Markt, interessante Chancen bieten. Hier bauen wir bei alpha beta asset management bei der Identifikation solcher Märkte auf unseren regelgebundenen, indikatorenbasierten Investmentprozess. Das Basisportfolio sollte hingegen tendenziell risikoarm aufgestellt sein: In klassischen Investment-Grade-Credits sehen wir die Chancen aktuell als begrenzt an. Hier sollte man sein Pulver erst einmal trocken halten. US-Anleihen, gerade mit kurzer und mittlerer Laufzeit, gerne auch als variabel verzinsliche Papiere, sind interessanter, insbesondere dann, wenn das Währungsrisiko nicht abgesichert werden muss und der US Dollar stabil bleibt. Eine solche Phase könnte durchaus eintreten, wenn der Markt realisiert, dass Mario Draghi ohne die geplante Zinserhöhung im Herbst abtreten muss. Weiterhin attraktiv zeigt sich das Anleihensegment in den Emerging Markets: Dies gilt sowohl für Anleihen in lokaler Währung als auch für Hartwährungsemissionen, denn beide Segmente bieten auf ETF-Index-Basis aktuell Renditen von 5-6%. Aktienrisiken sollten akzentuiert eingegangen werden, entweder in einem etablierten Trend nach einer Schwächephase oder in idiosynkratischen Risiken von Einzelmärkten. Wer hätte zu Jahresbeginn 2018 erwartet, dass Indien die europäischen Märkte, in Euro gerechnet, um ca. 15% schlägt oder dass Brasilien seit Mitte September 2018 in Euro rund 20% performt, während in Europa kräftige Verluste verzeichnet wurden.
Exakt solche Gelegenheiten sucht und identifiziert unser regelgebundener Investmentprozess auch in 2019! Das 2018er Jahresergebnis im Multi-Asset Global 5 mit -2,59% in der institutionellen Anteilscheinklasse und -2,89% in der privaten Anteilscheinklasse (jeweils nach Kosten) stellt uns zwar nicht zufrieden, im Wettbewerbsvergleich konnte sich der Fonds jedoch als defensiver Multi-Asset Fonds erfolgreich behaupten und hat die Verluste durch sein Risikomanagement erwartungsgemäß begrenzen können. Auf ein Neues in 2019!
Rechtliche Hinweise:
Diese Marketingmitteilung wurde von der alpha beta asset management gmbh ausschließlich für diesen spezifischen Informationszweck erstellt. Die enthaltenen Informationen und Einschätzungen stellen keine Anlageberatung oder sonstige Empfehlung dar. Die vollständigen Angaben des Fonds sind dem Verkaufsprospekt sowie der Satzung oder dem Verwaltungsreglement oder den Vertragsbedingungen, ergänzt durch den jeweiligen letzten geprüften Jahresbericht und den jeweiligen Halbjahresbericht, falls ein solcher jüngeren Datums als der letzte Jahresbericht vorliegt, zu entnehmen. Diese Unterlagen stellen die allein verbindliche Grundlage eines Kaufs dar. Die genannten Unterlagen sowie die wesentlichen Anlegerinformationen erhalten Sie kostenlos in deutscher Sprache bei der jeweiligen Kapitalverwaltungsgesellschaft oder Verwahrstelle sowie bei der alpha beta asset management gmbh (http://abam-gmbh.com/investmentstrategien/alpha-beta-aktien-global-plus/) oder von den jeweiligen Vertretern in den Ländern, für die eine Vertriebszulassung vorliegt. Die alpha beta asset management gmbh erachtet die Quellen, auf deren Informationen diese Publikation beruht, als aktuell und vertrauenswürdig. Trotz größtmöglicher Sorgfalt kann die alpha beta asset management gmbh weder ausdrücklich noch stillschweigend Gewähr oder Haftung für die Richtigkeit, Glaubwürdigkeit oder Vollständigkeit jeglicher Informationen übernehmen.