Während die Märkte nun allmählich wieder Fahrt aufnehmen, betrachtet David Zahn, Head of European Fixed Income bei Franklin Templeton, einige Entwicklungen, die sich während der Sommermonate in Europa ereignet haben und dem ein oder anderen Beobachter womöglich entgangen sein könnten:
„Flucht hin zu Qualität“ drückt Renditen auf Anleihen europäischer Kernländer auf unrealistische Niveaus
Die Ruhe, die sich normalerweise Mitte August einstellt, wurde dieses Jahr durch Sorgen über eine Krise in der Türkei unterbrochen, die fieberhafte Schlagzeilen verursachte und Volatilität unter Schwellenmarktanlagen nach sich zog.
Wir waren der Ansicht, dass sich die wirtschaftlichen Konsequenzen größtenteils auf die Türkei beschränken dürften. Aus unserer Sicht sind die Folgeeffekte auf die Finanzmärkte und die Wirtschaft der Europäischen Union gering.
Vereinzelte europäische Banken waren zwar zu einem gewissen Grad in der türkischen Lira engagiert, allgemein wurde jedoch angenommen, dass sie über ausreichend Kapital verfügen dürften, um etwaige Schwierigkeiten in den Griff zu bekommen. Die Gefahr eines Übergreifens auf den europäischen Finanzsektor erscheint uns daher unbedeutend.
Risikobereitschaft der Anleger sinkt
Turbulenzen im Zusammenhang mit der Situation in der Türkei lösten unter einigen Anlegern jedoch eine risikofeindliche Stimmung aus, wodurch eine sogenannte „Flucht hin zu Qualität“ einsetzte.
Durch die Risikoaversion der Anleger sind die Renditen auf Anleihen der europäischen Kernländer in den letzten Monaten gesunken. Insbesondere zehnjährige deutsche Bundesanleihen büßten Mitte August 0,30 % ein.
Diese extrem niedrigen Renditen auf deutsche Anleihen ergeben aus unserer Sicht keinen Sinn, wenn man einmal das makroökonomische Umfeld der Eurozone betrachtet: Die Kerninflation liegt immer noch in der Nähe der Marke von 1 %, während sich die Gesamtinflation etwa auf 2 % beläuft.
Das Anleihekaufprogramm der Europäischen Zentralbank (EZB) dürfte zum Ende des Jahres auslaufen, was aus unserer Sicht die Renditen auf europäische Anleihen begrenzen sollte. Dennoch gehen wir davon aus, dass die Renditen auf zehnjährige deutsche Bundesanleihen auf mindestens 0,70 % bis 0,80 % ansteigen dürften, was immer noch einen gewissen Risikoaufschlag widerspiegeln würde.
Verdeckte geldpolitische Straffung der Bank of Japan
Eine der für die europäischen Rentenmärkte potenziell interessantesten Entwicklungen dieses Sommers fand weit von Europa entfernt statt, nämlich in Japan.
Während alles darauf hindeutet, dass die EZB zum Ende dieses Jahres beginnen wird, ihr Programm zur quantitativen Lockerung (QE) einzustellen, dürfte die Bank of Japan (BoJ) die letzte große Zentralbank sein, die weiterhin Vermögenswerte aufkauft.
Aber selbst die BoJ hat langsam und ohne viel Lärm begonnen, ihre Käufe allmählich zu verringern – eine „getarnte Drosselung“ sozusagen.
Anlagenkäufe der BoJ sinken
Die BoJ hält einen so großen Anteil des Rentenmarkts, dass sie wirklich nicht mehr so viel zu kaufen braucht wie in der Vergangenheit. Dennoch ist die Höhe der zusätzlichen QE-Käufe zuletzt gesunken.
Bei ihrer Ende Juli abgehaltenen geldpolitischen Sitzung kündigte die BoJ eine geringfügige Änderung ihres Ansatzes an. Sie erweiterte ihre Toleranz für Schwankungen der Rendite auf zehnjährige japanische Staatsanleihen auf eine Spanne von 0,20 % ober- oder unterhalb ihres Ziels von 0 %. Bis dahin hätte die Zentralbank bei einer Zielabweichung um 0,10 % eingegriffen.
Eine Erweiterung der Spanne, die sie vor einem Eingriff erlauben will, bedeutet, dass sie höhere Volatilität in Kauf nimmt – etwas, dass es an den Rentenmärkten schon seit längerer Zeit nicht mehr gegeben hat. Im Endeffekt bedeutet dies: die Zentralbank wird eine stärkere Normalisierung zulassen.
Während des vergangenen Jahres war weltweit eine Abflachung der Zinsstrukturkurven zu beobachten. Angesichts des von uns erwarteten koordinierten Zentralbankansatzes könnten die Zinsstrukturkurven unserer Meinung nach durchaus allmählich wieder einen steileren Verlauf annehmen.
Führungsvakuum in Europa, während Italien mit Haushaltsbudget auf Konfrontation mit EU zusteuern könnte
Im Laufe des Sommers ist in unseren Augen deutlich geworden, dass an der Spitze Europas ein Führungsvakuum besteht.
Weder der französische Präsident Emmanuel Macron noch die deutsche Bundeskanzlerin Angela Merkel scheinen derzeit stark genug, um alleine eine entschlossene Führung Europas übernehmen zu können. Daher werden sie zusammenarbeiten müssen.
Macron ist es nicht gelungen, die von ihm erwartete Machtbasis aufzubauen. Seine Umfrageergebnisse in Frankreich sind enttäuschend, und es ist ihm nicht gelungen, alle geplanten Änderungen im Inland durchzusetzen.
Auch Merkel hat innerhalb ihrer Regierungskoalition in Deutschland mit Schwierigkeiten zu kämpfen gehabt, die sie politisch geschwächt haben.
Populistische Regierung Italiens will Ausgabenpläne vorstellen
Gleichzeitig richten wir uns auf darauf ein, dass die neu gebildete populistische Koalitionsregierung Italiens am Status quo in der Europäischen Union (EU) rütteln dürfte.
Die italienische Regierung bereitet sich darauf vor, ihren Haushaltsplan für das kommende Jahr im September oder Oktober vorzustellen. Sie hat in der Vergangenheit ihre Bereitschaft erkennen lassen, entgegen den Vorgaben der EU Defizite einzugehen, um das Wirtschaftswachstum anzukurbeln.
Die Frage ist, ob Italien ein sehr populistisches Budget vorstellen wird, das hohe Ausgaben und eine Defizitfinanzierung vorsieht.
Wir gehen davon aus, dass die italienische Regierung umsichtig vorgehen wird. Sie hat gesehen, was mit Ländern wie etwa der Türkei geschehen ist, die die Finanzmärkte verschreckt haben. Unseres Erachtens werden sich die italienischen Spitzenpolitiker an die Volatilität erinnern, die nach dem Wahlerfolg der beiden populistischen Parteien des Landes eingesetzt hatte.
Wir rechnen damit, dass der italienische Haushaltsplan zwar eine stärkere Ausweitung des Haushaltsdefizits vorsehen dürfte als der EU lieb ist, er sich jedoch innerhalb eines gut finanzierbaren Rahmens bewegen sollte.
Brexit: „Keine Einigung“ erscheint zunehmend wahrscheinlich, würde jedoch ein Versagen beider Seiten bedeuten
Was gibt es hinsichtlich des Brexit zu vermelden? Leider nicht sonderlich viel.
Angesichts des aktuellen Stands der Verhandlungen nähert sich das Vereinigte Königreich unserer Einschätzung nach einem turbulenten Ausstieg aus der EU ohne eine Einigung erzielt zu haben. Das Fehlen eines entsprechenden Abkommens dürfte unserer Einschätzung nach auch für andere EU-Mitgliedsländer zunehmend problematisch werden, je mehr ihnen klar wird, dass auch sie – und nicht nur das Vereinigte Königreich – darunter leiden werden.
In unseren Augen würde ein Szenario ohne Einigung auch ein Versagen von Michel Barnier, dem Verhandlungsführer der EU, darstellen. Sein Ziel war es nicht, das Vereinigte Königreich in die Knie zu zwingen, sondern vielmehr eine Einigung zu finden, mit der alle Seiten leben können.
Wenn Barnier nichts anderes tut als die Briten abzustrafen, stellt dies unserer Ansicht nach keinen Verhandlungserfolg dar. Wenn das der Plan gewesen wäre, hätte die EU die Verhandlungen auch einfach abbrechen können.
Daher dürfte der Druck auf Barnier und sein EU-Verhandlungsteam, eine gangbare Lösung zu finden, unserer Einschätzung nach in den kommenden Wochen steigen.
Wir rechnen mit erheblichen Manövern auf den letzten Drücker – nicht nur zwischen den Verhandlungsparteien in Europa, sondern auch innerhalb der politischen Parteien auf der Insel. Die Saison der Parteikonferenzen, die über die künftige Führung und die politische Ausrichtung der wichtigsten politischen Parteien des Vereinigten Königreichs entscheiden könnten, steht kurz bevor.
In einer Phase, in der vor allem Stabilität benötigt wird, sind auch weiterhin zahlreiche Elemente im Fluss.
Rechtliche Hinweise
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