Cindy L. Sweeting (Franklin Templeton): Navigieren in einem zweiten Halbjahr voller Ungewissheit

Globale Aktien erzielten im zweiten Quartal solide Zuwächse und krönten ein starkes erstes Halbjahr 2017 und einen ähnlich starken Einjahreszeitraum. Aktien der Industrieländer und der Schwellenländer profitierten von den robusten Unternehmensgewinnen, reichlich vorhandener Liquidität und einem breiten Wachstum in den meisten Regionen und Sektoren.

Rückblickend betrachtet markierte das Absacken der Märkte im Nachgang des britischen Brexit-Votums vor einem Jahr die Talsohle einer schwierigen und volatilen Phase. Dies war die Voraussetzung für einen neuerlichen Zuwachs in diesem mehrjährigen Haussemarkt.

Zu Beginn des zweiten Halbjahres scheinen die Märkte nun einen eher vorsichtigen, wenn nicht gar unbehaglichen Optimismus widerzuspiegeln. Die experimentelle Geldpolitik der Zentralbanken weltweit hat eine Aufwertung globaler Aktienkurse ausgelöst, die als möglichen Nebeneffekt jedoch eine gefährliche Abhängigkeit von Anreizmaßnahmen zur Erreichung immer höherer Marktrenditen mit sich gebracht hat. Dies könnte Herausforderungen für die künftige Aktienmarktentwicklung mit sich bringen, wenn sich die großen Zentralbanken allmählich daran machen, ihre außerordentlich lockere Geldpolitik zu normalisieren.

Im aktuellen Umfeld sollten die Anleger nach unserer Ansicht nicht wahllos Aktien kaufen. Wir sehen jedoch an bestimmten Märkten und in bestimmten Sektoren weltweit vereinzelt attraktive Chancen. Wir sind davon überzeugt, dass dies ein Umfeld ist, in dem Bewertungsdisziplin und aktives Risikomanagement langfristig belohnt werden.

Chinas Jahr der Stille

Die jüngsten Maßnahmen der chinesischen Regierung zur Eindämmung der Kreditschöpfung und fiskalische Anreize zur Vermeidung einer größeren Konjunkturverlangsamung scheinen stetig voranzukommen. Wir rechnen damit, dass dies im Vorfeld der 19. Versammlung des Nationalen Volkskongresses im Herbst, auf dem Präsident Xi Jinping seine Machtstellung weiter zementieren dürfte, die vorherrschenden Themen sein werden.

Dennoch können wir die beträchtlichen, ungelösten Risiken überhöhter Kreditbestände, die durch einen Investitionsboom zustande kamen, der zu Überkapazitäten in den Sektoren Immobilien und Industrie führte, nicht ignorieren. Falls sich die Konjunktur in China zu stark verlangsamt, dürfte China seine jüngeren Reformen nach unserer Einschätzung verschieben und auf frühere Maßnahmen zur Wachstumssteigerung zurückgreifen.

Die Probleme Chinas sind bestens bekannt. Den anfälligen und intransparenten Bankensektor haben wir ebenso wie staatliche Unternehmen und den durch Überangebot geprägten Industriekomplex weitgehend gemieden. Wir sehen Wertchancen in Unternehmen mit unterschätztem Wachstumspotenzial vornehmlich in den Sektoren Gesundheitswesen, Versicherungen und Informationstechnologie. Einige Unternehmen im Telekommunikationssektor, in dem es eine Kombination aus günstiger Bewertung und hohem freien Cashflow gibt, erscheinen uns ebenfalls attraktiv.

Unsicherheit in den USA

Trotz der anhaltenden Robustheit von Konjunktur und Aktienmärkten in den USA haben wir einige Bedenken. Das Vertrauen der Anleger in die Fähigkeit von Präsident Donald Trump, eine wirtschaftsfreundliche Politik umzusetzen, hat sich seit den Wahlen im letzten Jahr verringert. Zum jetzigen Zeitpunkt ist nicht klar, ob die Pläne seiner Administration für Steuersenkungen oder höhere Infrastrukturausgaben tatsächlich Gesetzesform annehmen werden.

Die Tatsache, dass sich US-Aktien nach acht Jahren unkonventioneller Anreize durch die Fed in ihrer zweitlängsten Gewinnsträhne seit dem 2. Weltkrieg befinden, lässt sich kaum ignorieren. Die Mitglieder der Fed dürften bei ihrer Umstellung auf eher traditionelle und nachhaltige geldpolitische Rahmenbedingungen auf Schwierigkeiten stoßen.

Nach unserer Einschätzung sind US-Aktien nicht günstig und spiegeln die politischen und marktbezogenen Risiken, die wir sehen, nicht angemessen wider. Wir sehen jedoch Wertchancen in ausgewählten Technologie-, Finanz- und Gesundheitstiteln und im angeschlagenen Energiesektor.

Für Öl ist es bislang ein schwieriges Jahr, und zu den preisdrückenden Faktoren gehören u. a. Bedenken um überhöhte US-Lagerbestände.
Auch wenn wir der Ansicht sind, dass die aktuellen Fundamentaldaten des Energiemarktes einen Ölpreis von mindestens 50 US-Dollar rechtfertigen, stellen wir überdies fest, dass Produktivitätssteigerungen in der US-Schieferölförderung die Angebotselastizität dieser wichtigen Swing Producer (Ausgleichsproduzenten) erhöht haben. Dieser Faktor könnte jeglichen deutlichen Preisanstieg beschränken. Daher erwarten wir, dass die Ölpreise kurzfristig innerhalb einer bestimmten Bandbreite bleiben könnten, und bleiben auf Aktienebene aufgrund der erwarteten Preisschwankungen opportunistisch.

Europas Schritt hin zu Wachstum

In den vergangenen sechs Monaten kamen den europäischen Märkten das positive Wirtschaftswachstum, die stützende Geldpolitik und die marktfreundlichen Wahlergebnisse zugute.

Die Stärkung der Machtposition des frisch gewählten französischen Präsidenten Emmanuel Macron bei den Parlamentswahlen bietet die Chance auf wirtschaftsfreundliche Reformen. Nach unserer Einschätzung sehen seine Pläne für eine Lockerung des Arbeitsrechts und für die Senkung von Steuern und Ausgaben für das Land selbst und für die Eurozone insgesamt vielversprechend aus.

Alles in allem durchläuft die Wirtschaft des Euroraums eine breite Erholung und eine Übergangsphase zu einem mehrjährigen Wachstumszyklus. Tatsächlich hat das europäische BIP-Wachstum das Wachstum der USA im vergangenen Jahr übertroffen, und die Unternehmensergebnisse legten zu.

Überdies sehen wir Anzeichen dafür, dass sich die Zinssätze in einigen Ländern mit dem Potenzial künftiger weiterer Steigerungen nach oben bewegen. Insbesondere Finanztitel dürften von höheren Zinssätzen sowie der zunehmenden Kreditnachfrage innerhalb der Eurozone profitieren. Diese Faktoren verstärken in Kombination mit rückläufigen Kreditverlusten, einer günstigeren Regulierung und verschärften Kostenkontrollen die Erwartungen hinsichtlich des Ertragswachstums der Banken. Attraktive Chancen finden wir nach wie vor in Finanztiteln sowie in den Sektoren Industrie, Materialien und Energie.

Großbritanniens politische Wirren

In Großbritannien gestaltet sich die Lage schwieriger als in weiten Teilen Europas. Die schwere Fehleinschätzung von Neuwahlen durch Premierministerin Theresa May ist der bislang letzte Akt des Brexit-Schauspiels, das gerade aufgeführt wird. Mit den vorgezogenen Neuwahlen verspielte May leichtfertig die Parlamentsmehrheit ihrer konservativen Partei und hauchte der Opposition neues Leben ein.

Trotz der berechtigten gesamtwirtschaftlichen Sorgen in Großbritannien sehen wir dort bei einigen Titeln Wertchancen. Mit wenigen Ausnahmen bevorzugen wir vor allem multinationale Konzerne mit hohen Auslandserlösen. Derartige Unternehmen sollten trotz ihrer Ansässigkeit in Großbritannien weniger dem wirtschaftlichen Druck im Inland ausgesetzt sein.

In der Tat halten wir Großbritannien trotz der lauten politischen Schlagzeilen und echter Bedrohungen für die inländische Wirtschaft nach wie vor für einen relativ attraktiven Aktienmarkt. Britische Aktien (gemessen am FTSE 100 Index) bieten die höchste Dividendenrendite aller wichtigen Regionen (gemessen am MSCI World Index).¹ Die Bewertungen sind in Großbritannien im Vergleich zur restlichen Welt über 15 Jahre am günstigsten.² Überdies dürften Unternehmen im FTSE 100 Index, die mehr als 70 % ihrer Erlöse im Ausland erzielen, vom schwächeren Pfund profitieren.
Chancen in den Schwellenländern

Auf Basis mehrerer Kennzahlen erscheinen die Bewertungen in den Schwellenländern im Vergleich zu den Industrieländern attraktiv.³ Wir bleiben jedoch selektive Stockpicker.

Eine Schwäche im asiatischen Technologiezyklus oder beim Welthandel oder eine deutlichere Verlangsamung der chinesischen Konjunktur könnten sich negativ auf die Renditen am Aktienmarkt auswirken. Ein Einbruch der Rohstoffpreise und eine im Zuge der Verringerung der Fed-Bilanz abnehmende US-Dollar-Liquidität sind zwei weitere Risiken, die sich negativ auf Schwellenländeraktien auswirken könnten.

In den Schwellenländern finden wir die meisten unserer Schnäppchen in Asien, wo sich im Bereich Corporate Governance allmählich Verbesserungen einstellen. Die Managementteams setzen sich vermehrt mit Minderheits- und ausländischen Aktionären auseinander. Nach unserer Ansicht geht die Entwicklung bei den Themen Transparenz, Liquidität und Marktzugang generell in die richtige Richtung.

Auch Japan entwickelt sich in diese Richtung, aber unter den asiatischen Schwellenländern würden wir Südkorea als das vielleicht beste Beispiel für Verbesserungen bei Corporate Governance und für Reformen in Asien herausheben. Wir gehen davon aus, dass der neu gewählte Präsident Moon Jae-in fiskalische Anreize setzt und beginnt, die wettbewerbshemmenden und intransparenten Praktiken der als „Chaebols“ bezeichneten mächtigen Konzerne zu reformieren, und dass er die Normalisierung der Wirtschaftsbeziehungen zu China einleitet. Der Bankensektor des Landes dürfte von dieser politischen Stabilität sowie vom Wirtschaftswachstum und steigenden Zinssätzen profitieren. Trotz dieser positiven Trends notieren südkoreanische Banken nach wie vor zu äußerst günstigen Bewertungen.

Fazit

Nach unserer Einschätzung werden die Unternehmensgewinne und die Generierung von Cashflow für die Aktienrenditen künftig am wichtigsten sein. Wir konzentrieren uns auch weiterhin stark auf die geschäftlichen Trends und die Fundamentaldaten von Unternehmen.

Die Politik der Zentralbanken dürfte auch im zweiten Halbjahr weiterhin die Aufmerksamkeit des Marktes erfordern. In den letzten Wochen wurde zunehmend offensichtlich, dass viele Zentralbanken der Welt eine Verringerung ihrer außergewöhnlichen geldpolitischen Anreize, welche die Asset-Preise seit der globalen Finanzkrise stützen, ins Auge fassen.

Als fundamental orientierte Anleger würden wir eine Normalisierung der Geldpolitik begrüßen.

Vor diesem Hintergrund sollten sich Anleger unserer Einschätzung nach auch auf steigende Volatilität gefasst machen, nachdem die globalen Finanzmärkte nun eine ungewöhnlich ruhige Phase hinter sich haben.  Besonders interessant erscheinen uns Aktien, die derzeit gegenüber ihren langfristigen geschäftlichen Fundamentaldaten unterbewertet erscheinen, sowie Werte, die ein gewisses Maß an antizyklischen oder konträren defensiven Eigenschaften aufweisen, sollte dem von den USA angeführten und durch die Zentralbanken befeuerten Haussemarkt allmählich die Luft ausgehen.

¹ Quelle: JP Morgan Global Equity Research, Equity Strategy: July Chartbook. Britische Aktien werden abgebildet durch den FTSE 100 Index. Indizes werden nicht gemanagt. Es ist nicht möglich, direkt in einen Index zu investieren. Gebühren, Kosten oder Ausgabeaufschläge sind in den Indizes nicht berücksichtigt. Die Wertentwicklung der Vergangenheit stellt keine Garantie für künftige Ergebnisse dar.

² ebd.

³ Schwellenmärkte dargestellt anhand des MSCI Emerging Markets Index. Industrieländer dargestellt anhand des MSCI World Index. Indizes werden nicht gemanagt. Es ist nicht möglich, direkt in einen Index zu investieren. Gebühren, Kosten oder Ausgabeaufschläge sind in den Indizes nicht berücksichtigt.

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