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Pressemitteilung

Pictet: Synchron und Solide (Barometer Mai 2017)

Bei Aktien bleiben wir übergewichtet, Anleihen senken wir auf neutral, da die Konjunkturbedingungen sich bessern und die Unternehmensgewinnaussichten sich aufheitern.
© Pictet Asset Management

Rechtlicher Hinweis: Dieser Beitrag ist nur für professionelle Anleger geeignet.


Asset-Allokation: Aktien dürften von starkem Wachstum profitieren

Aktien dürften weiter steigen, denn das Wirtschaftsmomentum bleibt weltweit robust und die geldpolitischen Bedingungen sind günstig. Zudem ist der Liberale Emmanuel Macron auf dem besten Wege, die französische Präsidentschaftswahl zu gewinnen, und das damit einhergehende ruhigere politische Klima dürfte sich ebenfalls positiv auf Aktien auswirken.

Wir bleiben daher bei unserer Übergewichtung von Aktien. Anleihen haben wir dagegen von neutral auf untergewichtet herabgestuft. Die Anleiherenditen sind stark gesunken, da die Anleger ihre Erwartungen für das zukünftige Tempo der geldpolitischen Straffung zurückschraubten. Eine kürzlich erfolgte Wende bei diesem Trend legt jedoch nahe, dass Anleihen erneut unter Druck geraten werden (siehe Grafik).

MONATLICHE VERMÖGENSALLOKATION
Mai 2017

Quelle: Pictet Asset Management

Unsere Konjunkturindikatoren belegen, dass sich die breit abgestützte Erholung der US-Wirtschaft noch verstärkt.

Der Arbeitsmarkt boomt und die Inflation nähert sich dem langfristigen Ziel der Federal Reserve. Letztere dürfte die Zinsen dieses Jahr somit weiter anheben. Das Tempo der Zinserhöhungen bleibt jedoch weiter ungewiss, da sich die Fed auch für eine Straffung der Geldpolitik über die Reduzierung ihrer Bilanz entscheiden könnte. Ginge die Zentralbank diesen Weg, dann könnte sie eine geldpolitische Straffung vornehmen, die ein oder zwei Zinserhöhungen entspricht.

Was die Fed auch beschliesst, die erwartete Steigerung der US-Fiskalausgaben dürfte dabei helfen, die Auswirkungen einer strafferen Geldpolitik auf die Wirtschaft abzufedern.

ANLEIHERENDITEN STEIGEN WIEDER

Rendite, in %, JP Morgan Government Bond Index

Quelle: Pictet Asset Mangement

In der Euro-Zone dürfte das Wirtschaftswachstum mit 1,5% dieses Jahr weiter über dem Potenzial liegen, da die Binnennachfrage, die Erholung bei öffentlichen Investitionen und bessere Exporte die Erholung weiterhin antreiben. Vorausgesetzt, dass es bei den französischen Präsidentschaftswahlen nicht zu einem überraschenden Gewinn der rechtsextremen Kandidatin Marine Le Pen kommt, dürfte die Europäische Zentralbank vorsichtig mit ihrem Plan fortfahren, die geldpolitische Stimulierung zurückzufahren.

Wir gehen davon aus, dass die Zentralbank auf den nächsten beiden Sitzungen Abstand von ihrem entgegenkommenden Ansatz nehmen und ab 2018 ihre Anleihekäufe senken wird.

Japans Wirtschaftstätigkeit bleibt robust, was den sich erholenden Exporten, der Produktion des verarbeitenden Gewerbes, dem sich beschleunigenden Privatkonsum und den Unternehmensinvestitionen zu verdanken ist. Die steigende Auslandsnachfrage stützt auch die Schwellenländer, vor allem China, wo die Industrieproduktion nun um annualisierte 7,6% steigt, und somit so stark wie schon seit Dezember 2014 nicht mehr. Vor diesem Hintergrund sind wir der Meinung, dass die weltweit zweitgrösste Wirtschaft mit weniger günstigen geldpolitischen Bedingungen zurechtkommt, da die PBoC die Geldpolitik strafft, um finanzielle Stabilität zu gewährleisten.

Unsere Liquiditätsindikatoren für riskantere Anlagekategorien sind neutral. Die starke geldpolitische Stimulierung der Zentralbanken in den USA, der Euro-Zone und Japan gleichen die straffere Politik in China – wo die Zentralbankliquidität saisonbereinigt und annualisiert um über 10 Prozent zurückging – mehr als aus. Wir rechnen mit weniger günstigen globalen Liquiditätsbedingungen im zweiten Halbjahr, da die Fed die Zinsen anheben wird und die EZB eine Drosselung ihrer Anleihekäufe vorbereitet.

Unser Bewertungsbarometer zeigt weiter an, dass US-Aktien im Vergleich zu Papieren aus allen anderen Regionen teuer sind. Gemäss unseren Bewertungsindikatoren werden die europäischen und japanischen Aktien im Vergleich zu den US-Papieren auf den niedrigsten Kursniveaus seit 20 Jahren gehandelt. Zudem haben Analysten die Gewinnwachstumsprognosen für Europa für 2017 seit Jahresbeginn auf über 13 Prozent nach oben korrigiert, während sie die Prognosen für die USA auf 10,3 Prozent senkten. Weltweit sind Industrie- und Basiskonsumgüter weiter die teuersten Sektoren, während Telekommunikation am günstigsten ist. Aktien insgesamt bleiben attraktiver als Anleihen, da festverzinsliche Vermögenswerte von fast USD 10 Billionen negativ rentieren.

Technische Indikatoren sind weiterhin positiv in Bezug auf Aktien, obwohl saisonbedingte Faktoren – Aktien schneiden normalerweise im Mai schlecht ab – ein Warnsignal darstellen. Was die Mittelflüsse betrifft, so beschleunigten sich gemäss EPFR Anleihefondskäufe auf USD 119 Milliarden seit Jahresbeginn. Auch Zuflüsse bei Aktienfonds bleiben mit USD 107 Milliarden – dem kräftigsten Start für Aktien in absoluten Zahlen seit der Finanzkrise – robust.

Regionen und Sektoren: Europa attraktiv, USA nicht 

Die steigende Wahrscheinlichkeit, dass der pro-europäische Kandidat Macron als Gewinner aus den französischen Präsidentschaftswahlen hervorgehen wird, wirkte sich positiv auf europäische Aktien aus und bestärkte uns in unserem Ansatz der Übergewichtung dieser Anlageklasse.

In diesem etwas ruhigeren politischen Klima kann der Fokus nun wieder auf die relativ attraktiven Bewertungen der europäischen Aktien und die dank der Wirtschaftserholung besseren Aussichten für Unternehmensgewinne gerichtet werden. Europas Wachstum bleibt dank einer besseren Übertragung der geldpolitischen Stimulierung der EZB auf die Volkswirtschaften der Euroländer, günstigeren externen Bedingungen und leichten Fortschritten am Arbeitsmarkt widerstandsfähig. Unser eigener Frühindikator für die Euro-Zone befindet sich seit neun Monaten in Folge im positiven Bereich.

Auch der Optimismus bei Aussichten für die Unternehmen in Europa erreichte einen Höhepunkt, mit einem rekordhohen Mittelzufluss in Höhe von USD 345 Milliarden aus dem Ausland in Fusions-und Übernahmegeschäfte der Region im ersten Quartal. Die Erfahrung lehrt uns, dass solche Mittelflüsse oft eine Kapitalumschichtung bei Pensionskassen und anderen institutionellen Anlegern zugunsten von Aktien ankündigen.

Bezeichnenderweise kommt es zu einer Zeit zu all diesen Entwicklungen, in der europäische Aktien einen starken Bewertungsvorteil gegenüber den entsprechenden US-Papieren haben (siehe Abschnitt Asset-Allokation).

Wir sind auch in Bezug auf japanische Aktien optimistisch, bei denen wir eine maximale Übergewichtung beibehalten. Einerseits ist das auf unsere positive Einschätzung von Japans Wirtschaftsaussichten und die Tatsache zurückzuführen, dass Tokios Aktien die günstigsten der Industriemärkte sind. Andererseits hat es aber auch etwas damit zu tun, dass die Bank of Japan den Markt stützt. Sie kauft jährlich inländische Exchange Traded Funds (ETFs) in Höhe von rund JPY 7,5 Billionen bei einem offiziellen Ziel von JPY 6 Billionen.

Aktien der Schwellenmärkte und des pazifischen Raums ohne Japan bewerten wir nach wie vor positiv. Teilweise liegt das an der Solidität der chinesischen Wirtschaft, wobei die inländischen fiskalischen Stimuli dabei helfen, die jüngste geldpolitische Straffung ein wenig auszugleichen. Verbessertes Wachstum und moderate Inflation an den anderen Schwellenmärkten stützen die Anlageklasse ebenfalls.

Gleichzeitig bleiben wir bei einer maximalen Untergewichtung von US-Aktien. Bei einigen Kennzahlen nähern sich die Bewertungen ihren Höchstwerten. So zeigt unser Modell für das 12-Monats-KGV, dass US-Aktien nun zwei Standardabweichungen über dem Fair Value gehandelt werden – genau wie Ende 1999, kurz bevor die Technologieblase platzte. Zudem liegt der Medianwert des Kurs-Umsatz-Verhältnis bei 2,6, einem Allzeithoch.

So hohe Kurse sind deshalb besonders beunruhigend, weil Analysten ihre Gewinnwachstumserwartungen für das aktuelle Jahr für die USA nach unten korrigieren. Und die harten Wirtschaftsdaten bleiben weiter hinter einigen der auf Umfragen basierenden Berichte zurück. Insbesondere im Konsumbereich, nicht zuletzt im Automobilsektor, gibt es Anzeichen für Probleme, da sich faule Autokredite häufen und die Nachfrage für Autos abnimmt (siehe Grafik).

US-AUTOVERKÄUFE SCHWÄCHELN
US-Autoverkäufe, gleitender 3-Monatsdurchschnitt, %-Veränderung ggü. Vorjahr

Quelle: Thomson Reuters Datastream

Dementsprechend stuften wir den Sektor für zyklische Konsumgüter – in dem US-Unternehmen dominieren – auf untergewichtet herab.

Trotz allem war die Berichtssaison in den USA ermutigend und die auf Umfragen basierenden Wirtschaftsdaten bleiben solide. Und rund die Hälfte der Bewertungsprämie des US-Markts ist auf die Sektorzusammensetzung zurückzuführen – die USA verfügen über ein Quasi-Monopol in einigen der Marktbereiche mit der stärksten Performance, wie z.B. soziale Medien.

Festverzinsliche: Renditen der Euro-Hochzinsanleihen nicht hoch genug 

Für Anleger, die ein grösseres Risiko eingehen möchten, um höhere Renditen einzufahren, werden Unternehmensanleihen immer unattraktiver.

Im Wesentlichen geht es um Bewertungen. Der extrem enge Spread, der derzeit von Nicht-Investment-Grade-Anleihen im Vergleich zu Staatsanleihen geboten wird, macht Unternehmenspapiere bei einer Wirtschaftserholung anfällig für Zinsveränderungen. Falls das Wirtschaftswachstum jedoch enttäuschen sollte, dann bietet die derzeitige Prämie kaum Entschädigung für das stark gestiegene Risiko von Anleiheausfällen.

Nach der Rally infolge der Ergebnisse des ersten Wahlgangs der französischen Präsidentschaftswahlen sind die Bewertungen für europäische Hochzinsanleihen nun besonders unattraktiv. Es ist die teuerste der Anlageklassen, die wir überwachen, und sie wird derzeit so teuer gehandelt wie schon seit Jahrzehnten nicht mehr. Der Renditeunterschied zu deutschen Bundesanleihen ist auf nur 330 Basispunkte gesunken – und hat sich damit seit Anfang 2016 fast halbiert (siehe Grafik). Unseres Erachtens sind die Risiken damit höher als das Ertragspotenzial, weswegen wir europäische Hochzinsanleihen von neutral auf untergewichtet herabsetzen.

Da die meisten Zentralbanken weltweit entweder die Zinsen anheben oder Stimulierungsmassnahmen drosseln, sind wir auch in Bezug auf die meisten anderen festverzinslichen Anlagen vorsichtig. Wir bleiben somit bei unserer Untergewichtung von europäischen Investment-Grade-Anleihen sowie von Staatsanleihen in der Euro-Zone, der Schweiz, im Vereinigten Königreich und Japan; wir verfolgen zudem einen neutralen Ansatz an den meisten anderen Anleihemärkten.

TEURE EUR-HOCHZINSANLEIHEN
Renditeunterschied, Basispunkte, BofA Merrill Lynch European High Yield Bond Index

Quelle: BofA Merrill Lynch

Das Universum der festverzinslichen Anlagen ist sehr vielfältig und selbst wenn der Ausblick für die Anlageklasse insgesamt nicht sehr ermutigend ist, bietet es weiterhin interessante Gelegenheiten. Derzeit sehen wir drei.

Erstens US-Staatsanleihen, die uns weiter als Absicherung gegen geopolitische Risiken oder ein möglicherweise schwächeres Wirtschaftswachstum gefallen.

Zweitens US-Investment-Grade-Anleihen, die von stabilen Unternehmensgewinnen profitieren dürften. Erwähnenswert ist auch, dass diese Anlageklasse deutlich billiger ist als die entsprechenden europäischen Papiere.

Drittens sehen wir Potenzial bei Schwellenländeranleihen in Lokalwährung. Obwohl sie nicht mehr so günstig sind wie noch vor ein paar Monaten, sind sie bei weitem das am attraktivsten bewertete festverzinsliche Segment. Ein positives wirtschaftliches Umfeld dürfte hilfreich sein, und unsere Einschätzung, dass der Dollar sinken dürfte, deutet auf einen Anstieg der meisten Schwellenmarktwährungen hin, was zu einer Beflügelung der Gesamterträge führen könnte.

Hinsichtlich der Währungsmärkte erwarten wir, dass der Dollar gegenüber den meisten wichtigen Währungen zurückgeht, da er gemäss unserer Modelle immer noch sehr teuer ist. Dazu kommt, dass die Anlegerpositionierung unausgeglichen ist, wobei die übergewichteten Positionen dominieren. Unseres Erachtens deutet dies auf eine bevorstehende Korrektur des US-Dollars hin.

Übersicht weltweite Märkte: Aktien ziehen an 

Aktien verzeichneten im April einen Höhenflug: Der MSCI All Country World Index erreichte ein Rekordhoch, teilweise angetrieben durch eine Reihe positiver Unternehmensergebnisse (siehe Grafik). Gemäss Daten von Thomson Reuters hatten nach der Hälfte der Berichtssaison des ersten Quartals 75% der S&P-500-Unternehmen die Erwartungen der Analysten übertroffen – darunter Technologieschwergewichte wie Amazon und Alphabet sowie wichtige Finanzunternehmen wie Bank of America und Morgan Stanley.

US-Aktien legten im Monatsverlauf um 1 Prozent zu. Europäische Aktien stiegen in Lokalwährungen währenddessen doppelt so stark, was auf positive Unternehmensnachrichten gepaart mit der Erleichterung über Macrons Sieg bei der ersten Runde der französischen Präsidentschaftswahlen zurückzuführen ist.

In den meisten Sektoren konnten Gewinne beobachtet werden, mit der erwähnenswerten Ausnahme von Energieaktien, die unter dem Ölpreisrückgang von 3,8% litten. Die Wiederaufnahme der Förderung auf zwei wichtigen Ölfeldern in Libyen löste Bedenken über ein Überangebot an einem bereits gesättigten Markt aus.

AKTIEN WELT ERREICHEN ALLZEITHOCH
MSCI AC World in USD

Quelle: Thomson Reuters Datastream

Bei festverzinslichen Anlagen kamen einige der höchsten Renditen von den Schwellenmärkten, wo sowohl Staatsanleihen als auch Unternehmensanleihen im April in Dollar um rund 1 Prozent zulegten. Die Stimmungslage verbesserte sich dank guter Daten, darunter die weitere Beschleunigung bei Schwellenmarktexporten und der Anstieg des Wirtschaftswachstums in China, das stärker ausfiel als erwartet.

US- und europäische Hochzinsanleihen schnitten ebenfalls gut ab, wobei die soliden Ergebnisse der Berichtssaison die Anleger in Bezug auf die Verfassung der Unternehmen beruhigten. Die Gewinne bei Staatsanleihen der Industriemärkte fielen dagegen bescheiden aus.

Der Dollar sank gegenüber anderen wichtigen Währungen leicht, so dass sich seine handelsgewichteten Verluste seit Jahresbeginn nun auf 2,6% belaufen. Diese Schwäche ist auf politische Entwicklungen anderswo zurückzuführen. Der Euro stieg nach dem ersten Wahlgang der französischen Präsidentschaftswahlen auf den höchsten Stand seit fast sechs Monaten. Das Pfund legte aufgrund von Hoffnungen zu, dass Neuwahlen im Vereinigten Königreich die Position der Regierung bei den Brexit-Verhandlungen stärken könnten. Die türkische Lira erholte sich, da ein Sieg von Präsident Tayyip Erdogan beim Referendum aus Sicht der Anleger kurzfristig Stabilität für das Land bedeutet.

Im Überblick

Vermögensallokation

Wir bleiben bei Aktien übergewichtet. Anleihen senken wir auf untergewichtet und Cash heben wir nach dem jüngsten Rückgang bei weltweiten Anleiherenditen auf neutral an.

Regionen und Sektoren

Bei US-Aktien, die wir weiterhin für teuer halten, bleiben wir untergewichtet. Wir reduzieren zyklische Konsumgüter auf untergewichtet, da das Wachstum des Konsums insbesondere in den USA seinen Höhepunkt erreicht zu haben scheint.

Festverzinsliche Anlagen

Wir bleiben bei unserer Übergewichtung der US-Staatsanleihen. Europäische Hochzinsanleihen stuften wir wegen unattraktiver Bewertungen auf untergewichtet herab.

 

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