17.03.2023 -
Die EZB hat die Leitzinsen am 16. März nochmals um 50 Bp angehoben. Mit Blick auf den weiteren Leitzinspfad gab sich EZB-Präsidentin Christine Lagarde jedoch recht bedeckt. Sollten sich Konjunktur und Inflation den aktualisierten Projektionen der Notenbank gemäss entwickeln, stellt Lagarde zwar weitere Zinsanhebungen in Aussicht, zugleich betont sie jedoch die grosse Unsicherheit und hebt Abwärtsrisiken für die Konjunkturprognose hervor. Wir erwarten daher im Mai eine Drosselung des Erhöhungstempos auf 25 Bp. Im Juni könnte ein letzter Zinsschritt auf 3,50% (Einlagensatz) bzw. 4,00% (Hauptrefinanzierungssatz) folgen. Spätestens im 2. Halbjahr schliesst sich das Fenster für Zinsanhebungen unserer Konjunktur- und Inflationsprognose zufolge allerdings. Ab Jahresende rechnen wir weiterhin mit Zinssenkungen. An den Geldterminmärkten ist hingegen aktuell ab Mai ein bis zum Jahresende weitgehend unverändertes Leitzinsniveau von gut 3,25% eingepreist.
Die wichtigsten Ergebnisse
Die Leitzinssätze wurden auf der Sitzung am 16. März um 50 Bp auf 3,00% (Einlagensatz) bzw. 3,50% (Hauptrefinanzierungssatz) angehoben. Mit Blick auf weitere Zinsanhebungen hält sich die EZB bedeckt.
Unsere Einschätzung
Wie von EZB-Präsidentin Christine Lagarde bereits nach der Sitzung Anfang Februar angedeutet, hat der EZB-Rat die Leitzinsen am 16. März erneut um 50 Bp angehoben. Die Währungshüter liessen sich mithin nicht von den jüngsten Finanzmarktturbulenzen beeinflussen. Dass diese jedoch nicht völlig ohne Wirkung auf den EZB-Rat geblieben sind, lässt sich der Pressemitteilung entnehmen. Die enthält nun keine Hinweise mehr darauf, dass die Leitzinsen in den kommenden Monaten weiter nach oben geführt werden sollen. Das kann als Kompromiss zwischen Falken und Tauben im Rat gesehen werden. Daneben wird versichert, die aktuellen Marktspannungen genau zu beobachten und im Fall der Fälle bereitzustehen, um das Finanzsystem mit Liquiditätshilfen zu unterstützen.
Der künftige Leitzinspfad hängt Lagarde zufolge ausschliesslich von den jeweils vorliegenden Daten ab. Dabei stehen vor allem folgende Parameter im Vordergrund: der Inflationsausblick, die Konjunkturindikatoren und die Inflationsdynamik. Darüber hinaus spielt die Stärke des geldpolitischen Transmissionsmechanismus eine Rolle. Damit dürften die Finanzierungskonditionen gemeint sein. Sollte das aktuelle Basisszenario der EZB eintreten, werden die Leitzinsen Lagarde zufolge in den kommenden Monaten weitersteigen. Zugleich betonte die EZB-Präsidentin aber die Abwärtsrisiken für den Konjunkturausblick, die sich aus den jüngsten Finanzmarktverwerfungen ergeben.
Die ungünstigen Konjunkturperspektiven in Kombination mit den Finanzmarktturbulenzen der vergangenen Tage sprechen dafür, in Sachen geldpolitische Straffung den Fuss vom Gas zu nehmen. Zumal die Inflation bis Ende dieses Jahres stark zurückgehen wird und die EZB nun davon ausgeht, ihr Inflationsziel im Jahr 2025 zu erreichen.
Die neuen Inflationsprojektionen der EZB decken sich im Grossen und Ganzen mit unserer Einschätzung, wobei die Währungshüter die Dynamik des unterliegenden Preisauftriebs in den kommenden Monaten unterschätzen. Vor diesem Hintergrund sowie angesichts der Verbesserung wichtiger Frühindikatoren seit Herbst 2022 dürfte die EZB den Leitzinssatz im Mai um weitere 25 Bp anheben. Einen Schritt um 50 Bp halten wir nun für unwahrscheinlich. Eine abschliessende Zinsanhebung im Juni sehen wir als möglich an, würden sie aber inzwischen als Risikoszenario betrachten. Das zyklische Hoch des Einlagensatzes sollte mithin bei 3,25% bzw. 3,50% erreicht werden. Beim Hauptrefinanzierungssatz bedeutet das entsprechend eine Terminalrate von 3,75% bzw. 4,00%. Spätestens im 2. Halbjahr 2023 schliesst sich das Fenster für höhere Leitzinsen. Behalten wir mit unserer Einschätzung einer merklich rückläufigen Kerninflationsrate ab Jahresmitte sowie einer deutlich ungünstigeren konjunkturellen Entwicklung recht, dürfte die EZB die Leitzinsen ab Ende 2023 sogar senken. An den Geldterminmärkten ist hingegen aktuell ab Mai ein bis zum Jahresende weitgehend unverändertes Leitzinsniveau von gut 3,25% eingepreist.