05.10.2022
Makroökonomisches Umfeld
Realwirtschaftliche Situation:
Im September setzten sich die globalen realwirtschaftlichen Trends der letzten Monate fort. In den USA ist der Arbeitsmarkt trotz stark steigender Zinsen mit gegenwärtig über 10 Mio. offener Stellen, einer Arbeitslosenquote unter 4% bei einem Lohnwachstum von über 6.5% weiter überhitzt. Der starke Rückgang der Energiekosten in den USA wurde von den Haushalten verkonsumiert und hat zu keinem Anstieg der Sparquote geführt. Die aktuellen Umfragewerte deuten außerdem darauf hin, dass die Lieferengpässe sich langsam abschwächen und sich folglich die Produktionskapazitäten in den nächsten Monaten weiter erhöhen werden.
In Europa ist der Anstieg der Energiepreise gegenwärtig vor allem in der Industrie in Deutschland zu spüren. Die Industrieproduktion in Deutschland ist den fünften Monat in Folge rückläufig und ist seit Ausbruch des Ukrainekonflikts kumuliert um circa 10% gefallen. Für das dritte Quartal rechnet man für Europa mit einer stagnierenden bis leicht rückläufigen Wirtschaftsleistung. Die gestiegenen Energiekosten wurden bislang nur zum Teil an die Verbraucher weitergegeben und spiegeln sich noch nicht in einem deutlichen Rückgang der Verbraucherausgaben wider. So stiegen die Einzelhandelsumsätze in Deutschland im dritten Quartal leicht an. Für die folgenden Wintermonate wird entscheidend sein, ob die Versorgungssicherheit gewährleistet werden kann und wie die zusätzlichen Energiekosten aufgeteilt werden. Der von der Bundesregierung beschlossene Abwehrschirm über 200 Mrd. Euro entspricht in der Größenordnung den zusätzlich anfallenden Importkosten für Erdgas und könnte bei sinnvoller Umsetzung den befürchteten Einbruch des privaten Konsums deutlich abschwächen.
Die wirtschaftliche Entwicklung in Japan ähnelt denen in Nordamerika und Europa mit deutlich geringerer Ausprägung. Steigende Energie- und Nahrungsmittelpreise und die Abwertung des Yens haben nach Jahren erhöhter Deflationsrisiken zu einem Anstieg der Inflationsrate von 1% auf 3% seit Beginn des Jahres geführt. Der Arbeitsmarkt entwickelt sich ebenfalls positiv, ist aber bei Weitem nicht so überhitzt wie in den USA. Die Anzahl unbesetzter Stellen steigt zwar kontinuierlich an, liegt aber im Gegensatz zu den USA noch deutlich unter dem Niveau vor Beginn der Corona Pandemie. Dies hat nur zu einem moderaten Lohnwachstum von unter 2% geführt und bietet der BoJ einen deutlich größeren Handlungsspielraum verglichen mit der Fed und ECB.
Unser globales Regime bleibt bei weiterhin negativer Tendenz im „Winter“.
Monetäre Situation:
Wieder ein Monat, in dem Inflationszahlen in Europa und in den USA im Zentrum fast aller Analysen standen. Für die Eurozone wurde nach 9,1% im August für September mit 10,0% zum ersten Mal ein zweistelliger Preisanstieg gemessen. Energie ist im CPI-Index um 40,8% und Nahrungsmittel (inkl. Alkohol und Tabak) haben sich um 11,8% relativ zum Vorjahr erhöht. Dies resultiert in einer Core-Inflationsrate von 4,8% - ein Wert, der weitere große Zinsschritte der EZB unabdingbar macht! Insbesondere auch, weil die bis Mitte August gestiegenen Gaspreise sich erst langsam im breiten Warenkorb widerspiegeln werden, und damit kurzfristig keine Besserung zu erwarten ist. Hoffnung macht mittelfristig dennoch, dass der europäische 1-Monats Forward Gaspreis von seinem absoluten Hoch im August von 311 Euro/MWh auf aktuell 173 Euro/MWh zurückgegangen ist.
Die Federal Reserve hat innerhalb eines halben Jahres die Leitzinsen um 3 Prozent erhöht. Trotz der starken Erhöhung der Leitzinsen befindet sich die Inflationsrate weiterhin über 8% und es ist auch in den USA gegenwärtig noch keine Trendwende zu erkennen. Während zu Beginn des Jahres die Inflationsrate hauptsächlich durch exogene Faktoren (Lieferengpässe, Energiepreise) bestimmt war, steigen die Preise gegenwärtig breitgefächert an. Die zugrundeliegenden Ursachen liegen in einer Arbeitsnachfrage, die das Angebot deutlich übersteigt und zu steigenden Löhnen geführt hat (Lohnwachstum: circa 7%). Es ist festzustellen, dass der Anstieg der Zinsen zu keiner wesentlichen Reduktion der Konsumnachfrage (Retail Sales stabil) und der Investitionsausgaben geführt hat.
Wenngleich das Ziel der Inflationsbekämpfung auf beiden Seiten des Atlantiks identisch ist, zeigen die Daten, dass der Weg dorthin sich unterscheidet. In den USA muss es der Zentralbank gelingen, den überhitzen Arbeitsmarkt abzukühlen. Natürlich weiß jeder, dass die EZB nicht die Energiepreise beeinflussen kann; sie muss mit ihrer Zinspolitik aber die Erwartungen für die Inflation steuern und damit auch ihre Glaubwürdigkeit erhalten. An unserem insgesamt negativen monetären Regime hat sich nichts verändert
Marktentwicklungen
Kapitalmärkte spiegeln ökonomische Entwicklungen – selten wurde (leider) unsere Grundüberzeugung so deutlich wie im September. Die Inflationsentwicklung in Verbindung mit der unmissverständlichen Kommunikation der Zentralbanken und Rezessionsängste haben alle liquiden Assetklassen auf Talfahrt geschickt. Unsere fünf globalen Anleihenfutures verzeichneten im Mittel Verluste von -4,1%, die globalen Aktienmärkte gemessen am MSCI World -9,5%, Energierohstoffe verloren -15,3% und Industriemetalle -5,4%. Bemerkenswert insbesondere der Rekordanstieg der Zinsen am kurzen Ende: Die Rendite deutscher 1-jähriger Staatsanleihen hat sich von 0,7% auf 1,9% nahezu verdreifacht - mit entsprechend negativer Auswirkung auf die Anleihenpreise am kurzen Ende!
Die Nervosität der Anleger zeigte sich im vergangenen Monat besonders dramatisch in Großbritannien. Die Bekanntgabe von Steuererleichterungsmaßnahmen (Einkommensteuer, Unternehmenssteuer, Stamp Duty) Ende September (23.09.2022) durch Kwasi Kwartengder (Chancellor of the Exchequer) hatte eine massive Abwertung des Pfundes (-7,7% relativ zum USD) und einen historischen Einbruch langlaufender Staatsanleihen zur Folge (der Gilt Future verlor -11,1%, die 10-Jahreszins stieg im September von 2,8% auf 4,2%). Es verdeutlicht, dass der Markt bei den zu erwarteten Rekordteuerungsraten aktuell keinen Spielraum für fiskalische Unterstützungsmaßnahmen sieht. Die Marktreaktion kann über das Vereinigte Königreich hinaus weitreichende Folgen haben und schränkt den fiskalischen Spielraum zur Abfederung steigender Energiekosten in anderen Regionen erheblich ein.