31.03.2022 - Um fundierte Entscheidungen bei der Asset Allocation treffen zu können, müssen immer mehr Variablen berücksichtigt werden. Dabei wird künftig eine entscheidende Rolle spielen, ob, wann und in welchem Ausmaß ernsthafte Klimaschutzmaßnahmen in welchen Teilen der Welt eingeführt werden
Zum ersten Mal haben wir den Klimaschutz und den Übergang zu Netto-Null explizit in unsere Kapitalmarkteinschätzungen und in eine Klimarisiken achtende Portfolioallokation aufgenommen. Als Ausgangspunkt dienen uns die Referenzszenarien eines Konsortiums von Klimawissenschaftlern, Ökonomen und Zentralbanken, in denen in einem flexiblen Rahmen verschiedene Zukunftsvisionen untersucht werden. Die Integration dieser Szenarien in unsere aktuelle Methodik ermöglicht es, die Folgen verschiedener denkbarer Klimaentwicklungen und -schutzmaßnahmen für das Multi-Asset-Universum von Amundi abzubilden.
Wir haben für einen Zeithorizont von zehn, 20 oder 30 Jahren zwei grundlegende Szenarien entwickelt: ein zentrales und ein alternatives. Das zentrale Szenario geht von einer Welt aus, in der klimapolitische Maßnahmen ab 2025 langsam und etwas chaotisch eingeführt werden. In dem alternativen Szenario, oder auch „Armageddon“, führen uneinheitliche Einschätzungen der Klimarisiken und -auswirkungen zu einem nur begrenzten globalen Rückgang der CO2-Emissionen nach 2030, wobei der Schwerpunkt auf nationalen Maßnahmen liegt.
Zu Vergleichszwecken dient die „alte Welt“. Wir gehen davon aus, dass die makroökonomische Finanzdynamik in den nächsten ein bis drei Jahren so bleibt, wie sie ist, und dass die Politik erst ab 2025 aggressiver vorgehen wird. Wir behalten diese „alte Welt“, also eine Welt ohne Umsetzung einer aktiven Klimapolitik, über 2025 hinaus als Szenario bei, um unsere traditionellen Annahmen für die Kapitalmärkte mit unseren neuen Erkenntnissen aus den zentralen und alternativen Szenarien zu vergleichen.
Untersucht werden die USA, die Eurozone, das Vereinigte Königreich, Japan, China und die Schwellenländer insgesamt. Wir berechnen Projektionen für einige makro- und mikroökonomische Variablen (BIP, Inflation, Investitionen, Produktivität, Schulden). Soweit möglich, verwenden wir regionalspezifische Annahmen, wie z.B. zur Produktionsfunktion.
Zentrales Szenario
In unserem zentralen Szenario werden klimapolitische Maßnahmen ab 2025 zögerlich und nicht ohne Probleme eingeführt. Die Fortschritte in den verschiedenen Ländern, aber auch innerhalb eines Landes, verlaufen sehr unterschiedlich. Soziale, wirtschaftliche und technologische Veränderungen folgen nahezu alten Mustern. Einige Länder kommen hinsichtlich Entwicklung und Einkommenswachstum vergleichsweise gut voran, während andere hinter den Erwartungen zurückbleiben.
Bei allen bekannten Unterschieden in Bezug auf die Konjunkturzyklen sind die Schwellenländer relativ schnell gewachsen. Wenn das Einkommen ein höheres Niveau erreicht, stabilisiert sich das Wirtschaftswachstum zunächst, um sich dann zu verlangsamen. Der demografische Wandel vollzieht sich dabei mit der Weiterentwicklung der Gesellschaften und ihrer Technologien stetig in durchschnittlichem Tempo. Innerhalb dieser Gruppe ist Asien führend, wobei China seine Produktivitätsverlangsamung im Rahmen seines wirtschaftlichen Übergangs mittelfristig mindert oder aussetzt und Indien mit einer immer noch hohen demografischen Dividende und Produktivität die Führung beim BIP-Wachstum übernimmt. Das Gesamtwachstum der Schwellenländer und die anhaltende Einkommensungleichheit werden es jedoch weiterhin schwierig machen, die gesellschaftliche und ökologische Anfälligkeit zu verringern, die wesentliche Fortschritte bei der nachhaltigen Entwicklung verhindert.
Wichtig ist der Blick über die BIP-Zahlen hinaus auf die Produktionsfunktionen, die Produktivität und die Aktienrendite: Nach unseren Feststellungen steigt die Inflation und das BIP sinkt. Die Schaffung von Aktienrenditen wird angesichts unsicherer Reingewinne wegen geringerer Produktivität, höherer Lohnstückkosten und höherer Preise für braune Energie schwierig sein.
Unser zentrales Szenario impliziert eine allgemeine Erosion der Risikoprämien im gesamten Anlagespektrum. Hoch bewertete festverzinsliche Anlagen werden nur geringfügig betroffen sein, wenn man davon ausgeht, dass die Zentralbanken einen großen Teil des für den klimapolitischen Wandel erforderlichen globalen Schuldenanstiegs finanzieren werden, während Aktienanlagen von schwächeren Fundamentaldaten und ungünstigeren Gesamtertragserwartungen betroffen sein werden. Die zunehmende Fragilität der Fundamentaldaten von Unternehmen wird die niedrigen Kreditratings verändern und zu höherer Volatilität und Ausfallverlusten führen.
Anleger, die höhere Renditen anstreben, werden höchstwahrscheinlich versuchen, von der Dynamik zu profitieren, die der Aktienmarkt in Zeiten des Übergangs bietet. Gleichzeitig bestehen Vorlieben für makroökonomische Anlageklassen und Regionen, die schon erste Fortschritte aufweisen können. Im Bereich der festverzinslichen Anlagen werden Staatsanleihen der Industrieländer bevorzugt, während ertragsreiche festverzinsliche Anlagen im Vergleich zum letzten Jahr weniger relevant sind, da die erwarteten Renditen ein gewisses Abwärtsrisiko einpreisen, das im Übergangsszenario enthalten ist. Auf der Aktienseite führen die positiven Erwartungen zu einer höheren Allokation in asiatische Aktien und Schwellenländer. Innerhalb eines gut diversifizierten Aktienportfolios bleiben europäische Aktien relevant.
Alternatives Szenario
Dieses – das schlimmste – Szenario würde sich vermutlich aus einer Kette von Ereignissen ergeben: Eine mangelnde Übereinstimmung in der Einschätzung der Klimarisiken und -auswirkungen führt zu einem begrenzten globalen Rückgang der CO2-Emissionen nach 2030, wobei der Schwerpunkt auf nationalen Maßnahmen liegt. In den einzelnen Bereichen werden unterschiedliche Regelungen eingeführt, was zu einem schnelleren Ausstieg aus brauner Energie führt, allerdings zu höheren Kosten. Ein erheblicher Mangel an Koordination zwischen den globalen Institutionen, die Maßnahmen zur Emissionsminderung durchführen, erschwert die Begrenzung der globalen Erwärmung auf unter 2%. Letztlich verzögert sich der Übergang zu einer Netto-Null-Welt, und das makroökonomische Szenario verdüstert sich.
Die Verschlechterung wird sich in ähnlicher Weise an der Finanzfront zeigen. Eine verzögerte und unkoordinierte Finanzierung des Übergangs wird die Bemühungen der Zentralbanken, die Kontrolle über die Geldpolitik zu behalten, stark belasten. Da die Zinsen steigen, werden die Kosten für den Schuldendienst untragbar, was zu einem noch nie dagewesenen Anstieg des Ausfallrisikos selbst für die sichersten Staatsanleihen führt.
Auch wenn die Verwirklichung einer solch düsteren Prognose unwahrscheinlich ist, ziehen wir es vor, auch diese Möglichkeit im Auge zu behalten.