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Interview

Prof. Dr. Jan Viebig (Oddo BHF): Risiko von Rückschlägen ist größer geworden

© ODDO

09.06.2021 -

Herr Viebig, alle reden von Inflation. Was kommt da auf uns zu?

In den USA wird die Inflation dieses Jahr so gross sein wie zuletzt in den Achtzigerjahren, angetrieben von den riesigen Stimuluspaketen. Wir rechnen mit über 4%. Kommendes Jahr wird die Teuerung deutlich zurückgehen. Der Markt geht für 2022 von rund 2,5% aus.

Warum dieser schnelle Rückgang?

Die Gründe sind dieselben wie seit Jahrzehnten. Das Wachstum ist im Vergleich zum Sparvolumen zu gering, es stehen viele Arbeitskräfte zur Verfügung, und der technologische Wandel beschleunigt sich. Das alles dämpft die Inflation.

Wie ist die Situation in der EU?

Da dürfte die Inflation kurzfristig stark anziehen, befeuert durch Sonderfaktoren wie CO2-Steuern und Erhöhung der Mehrwertsteuer. Danach wird sie wohl unter 2% fallen.

Was bedeutet das für die ohnehin schon steile Zinskurve?

Ich erwarte, dass sie noch steiler wird. Die niedrigeren kurzfristigen Zinsen, vor allem in den USA, und steigende Inflationsängste sorgen dafür. In Europa werden die langfristigen Zinsen moderat bleiben und wieder sinken.

Die Aktienmärkte haussieren. Ein Grund für Vorsicht?

Das Risiko von Rückschlägen ist auf dem hohen Preisniveau tatsächlich grösser geworden. Das schlägt sich auch in unserer Allokation nieder. Bis vor zwei Wochen waren wir in Aktien übergewichtet. Nun sind wir neutral.

Worauf müssen Anleger derzeit achten?

Wir empfehlen, extreme Wachstumstitel zu meiden. Unternehmen wie Tesla, Zoom oder Peloton sind sehr hoch bewertet, machen aber noch keinen oder kaum Gewinn. In Zeiten steigender Zinsen ist das Risiko gross, dass diese Aktien korrigieren.

Value-Aktien sind derzeit sehr gefragt. Wann kommen die Wachstumstitel zurück?

Ich glaube, dass das erst einmal nicht passiert. Der Bewertungsunterschied zwischen Wachstums- und Substanzvaloren spricht dagegen.

Ist Value günstig oder Growth zu teuer?

Die Bewertung von Wachstumstiteln ist immer noch enorm. In normalen Zeiten handeln Wachstumsaktien im Schnitt 100 bis 150% teurer als Value-Papiere. Ende 2020 war der Aufschlag mit über 300% so hoch wie noch nie. Zwar hat sich das jüngst etwas entspannt, wir sind aber immer noch auf dem Niveau der Dotcom-Blase. Die Bewertungslücke wird sich langfristig zwangsläufig schliessen. Steigende Zinsen und eine Normalisierung der Wirtschaft begünstigen das.

Dann lassen Sie von Wachstumsunternehmen die Finger?

Wir sind nicht grundsätzlich kritisch gegenüber Wachstumswerten, im Gegenteil. Wir investieren weiterhin in qualitativ gute Growth-Aktien, nur extrem teure Valoren wie eben beispielsweise Tesla oder Zoom meiden wir. Natürlich besteht die Möglichkeit, dass sie weiter steigen. Doch irgendwann platzt die Blase.

Haben Sie die Kursrücksetzer vergangenes Jahr genutzt, um tief bewertete Aktien zuzukaufen?

Wir werden immer stärker auf Wachstumstitel ausgerichtet sein. Aus dem Value-Segment haben wir beispielsweise Siemens zugekauft. Grundsätzlich haben wir aber nicht gross umgeschichtet, da wir uns sehr langfristig orientieren.

Nach welchen Kriterien selektieren Sie?

Wir investieren ausschliesslich in Unternehmen,die fünf Kriterien erfüllen. Erstens eine hohe Profitabilität, also zum Beispiel eine hohe Rendite auf das Eigenkapital. Zweitens schauen wir uns an, ob das Unternehmen Wettbewerbsvorteile hat, die ihm auch in Zukunft eine hohe Kapitaleffizienz ermöglichen. Drittens müssen die Wachstumschancen strukturell bedingt sein. Viertens ist Nachhaltigkeit wichtig. Und ganz zum Schluss schauen wir auch noch, ob die Bewertung stimmt.

Haben Sie ein Beispiel für einen strukturellen Profiteur?

Derzeit sorgt die Chipknappheit dafür, dass Auftragsfertiger weltweit für hohe Milliardenbeträge ihre Kapazitäten ausbauen. Davon profitiert beispielsweise die niederländische ASML, die Maschinen für die Halbleiterindustrie herstellt. Sie hat eine sehr hohe Kapitaleffizienz, zudem hat sie mit ihrem Lithografieverfahren eine Art Monopolstellung, was ihr einen extremen Wettbewerbsvorteil verschafft. Die Bewertung ist zwar sehr sportlich, in diesem Fall aber gerechtfertigt.

Geben Sie uns ein weiteres Beispiel.

Das schwedische Unternehmen Epiroc ist auch so ein Fall. Es stellt Geräte für die Bergbauindustrie her. Es ist gut geführt, weist hohe, steigende Margen aus, ist wachstumsstark und handelt zu einem vernünftigen Preis. Statt dass wir in Bergbauunternehmen investieren, die zwar aktuell eine hohe Nachfrage erleben, jedoch wenig Wettbewerbsvorteil haben, investieren wir lieber in einen Ausrüster, der den genannten Vorteil mitbringt, von der Nachfrage aber genauso profitiert.

Zur Nachhaltigkeit zählt eine gute Corporate Governance. Wie wichtig ist Ihnen dieser Faktor?

Investiert man in Unternehmen mit guter Führung, erleidet man weniger Kursrückschläge – davon bin ich überzeugt. Der Fokus bringt mit sich, dass man gewisse Gesellschaften meidet. Ein Beispiel: Als Anleger in Bankaktien würde ich Vontobel Credit Suisse vorziehen, weil sie diesbezüglich viel besser aufgestellt ist und sich deswegen besser entwickeln wird. Auch Unternehmen, die Arbeitnehmer und Kunden gut behandeln, sind gemäss Studien erfolgreicher. Wer langfristig investiert, sollte sich dessen bewusst sein.

Halten Sie überhaupt Bankaktien?

In ganz geringem Ausmass. Wir sind in HDFC Bank investiert, die grösste Privatbank Indiens. Und das auch nur, weil sie einen Wettbewerbsvorteil hat. Klassische Bankaktien fallen in der Selektion durch, weil die Kapitalrenditen zu niedrig sind.

Gute Unternehmensführung, wie Sie sie ansprechen, rückt mit der Etablierung von ESG-Kriterien stärken in den Fokus. Wie halten Sie es mit ökologischen Kriterien?

Sie sind für uns aus zweierlei Gründen zentral. Erstens beobachten wir, dass Ökologie als Kostenfaktor wichtiger wird, weil beispielsweise ein steigender CO2-Preis direkt Auswirkungen auf die Margen einer Gesellschaft hat. Zweitens kommen Studien mehrheitlich zum Schluss, dass nachhaltig aufgestellte Unternehmen gegenüber dem breiten Markt eine leichte Outperformance erzielen. Vor Jahren hatte man noch vermutet, sie könnten einen nachteiligen Effekt auf das Portfolio haben. Das lag aber daran, dass die damaligen Portfoliomanager ihre nachhaltigen Investitionen ungenügend diversifiziert hatten. Alles auf Wind- oder Solarenergie zu setzen, ist keine gute Strategie. Klumpenrisiken muss man immer meiden.

Das Gleiche gilt für Regionen. Investieren Sie in Schwellenländer?

Mit Vorsicht. Das Wirtschaftswachstum in China hat vermutlich seinen Höhepunkt überschritten. Die Dynamik im Einzelhandel und in der Industrie hat sich im letzten Monat bereits abgeschwächt. Danach wird sich das Wachstum in den USA abschwächen, von 6,4% im Jahr 2021 auf vermutlich 3,5% 2022. In Europa ist das anders. Beispielsweise in Deutschland wird sich das Wachstum eher noch beschleunigen. Deshalb setzen wir wieder vermehrt auf europäische Unternehmen.

Wie steht es mit asiatischen Aktien?

Auch in Asien investieren wir nur in echte Marktführer, die uns langfristig überzeugen. Zu den attraktiven Werten zähle ich den taiwanesischen Halbleiterhersteller TSMC, den Mischkonzern Samsung, das indische IT-Unternehmen Infosys oder die Versicherungsgruppe AIA aus Hongkong. Derzeit bauen wir unsere Investitionen wieder etwas aus.

Der Goldpreis hat sich nach einem Rücksetzer im März wieder kräftig erholt. Ist es zu spät, um aufzustocken?

Zum aktuellen Preis erachte ich Gold als attraktiv. Besonders für Anleger mit grossem Sicherheitsbedürfnis ergibt es Sinn, eine gewisse Quote des Vermögens in Gold zu halten. Folgt man der Theorie, sind 10% für die Diversifikation ein guter Wert. In Stein gemeisselt ist die Grösse natürlich nicht. Als der Kurs vergangenes Jahr aber auf mehr als 2000 $ pro Feinunze gestiegen ist, haben wir unseren Anteil reduziert. Auch bei Gold sollte man bei Übertreibungen Vorsicht walten lassen.


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Informationen zum Artikel
Autor: Prof. Dr. Jan Viebig
Unternehmen: ODDO BHF
Herausgeber: Finanz und Wirtschaft

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