21.09.2020 - Nach dem Wirecard-Skandal und der Aufnahme des Unternehmens Delivery Hero in den deutschen Aktienindex DAX gab es Diskussionen um eine Reform des Index. Dr. Jens Ehrhardt arbeitet seit über 45 Jahren mit dem DAX und vielen anderen internationalen Börsenindizes und hat seine eigene Meinung dazu.
Inwiefern ist der Dax ein Spiegel „der deutschen Wirtschaft“?
Auf den ersten Blick könnte die Deutsche Börse mit einer Vergrößerung des DAX auf 100 Titel sicherlich die internationale Relevanz vergrößern und den Spiegel auf die deutsche Wirtschaft schärfen. Auf den zweiten Blick wird aber sehr schnell deutlich, dass der Schuss nach hinten losgehen kann. Die mangelnde Größe und die geringe Handelbarkeit (Liquidität) vieler Titel im MDAX wären für große Investoren ein No Go, und das würde ETFs verteuern. Insofern sind die 30 DAX Titel schon vernünftig. Ein DAX 50 wäre wahrscheinlich noch eine denkbare Option. Allerdings würde das Zulasten der Relevanz vom MDAX gehen, dem man dann diese Titel „wegnehmen“ würde. Wer einen breiteren Index mit mehr Titeln sucht, für den gibt es den HDAX mit 110 Titeln. Der besteht aus DAX, MDAX und TecDAX. Allerdings hat es schon einen Grund, warum dieser nicht so stark im Fokus steht.
Die geringe Gewichtung von innovativen Tech-Unternehmen im DAX ist ein generelles Problem in Deutschland, aber auch in Europa. Es gibt einfach zu wenige relevante und große Player. Daran kann der Index leider nichts ändern. Wir brauchen eine bessere Gründerkultur, mutigere Start-up-Finanzierung und ein Regulierungsumfeld, das solche Unternehmen fördert.
Wäre es sinnvoll, den Performance-Dax in der prominenten Darstellung nach außen durch den Kurs-Dax zu ersetzen? Und teilen Sie die Kritik an dem im internationalen Vergleich unüblichen Format?
Dieses unübliche Format wird von uns seit vielen Jahrzehnten kritisiert, weil es den Vergleich mit anderen Indizes verfälscht. Dabei vergleicht man Äpfel mit Birnen und tut auch so als wären die Dividenden steuerfrei. Die Deutsche Börse veröffentlicht als Lösung den Kurs-DAX. Dieser ist nur weniger prominent, weil die Marktteilnehmer und Medien an ihren Gewohnheiten hängen. Es gibt aber auch noch abwegigere Konstruktionen bei der Indexgestaltung, wie der US-amerikanische Dow Jones zeigt. Dieser besteht auch nur aus 30 Werten und ist deshalb ein viel zu kleiner Spiegel für die US-Wirtschaft, und zudem ist er nicht nach Marktkapitalisierung gewichtet, sondern nach Höhe der Aktienkurse. Niemand würde heute auf die Idee kommen, so ein Börsenbarometer zu kreieren, bei dem sich das Gewicht einer Aktie reduziert, nur weil ein Aktiensplit vorgenommen wird, oder bei dem ein kleines Unternehmen höher gewichtet ist, nur weil der Kurs höher steht als bei einem Riesenkonzern. Der Dow Jones ist auch kein Index, sondern nur ein arithmetischer Durchschnitt. Aber auch hier sind die Anleger und Berichterstatter sehr traditionell. So wird beispielsweise in den deutschen Radio-Börsennachrichten konsequent der Dow Jones verwendet, obwohl der S&P500 der viel relevanter wäre.
Wie beurteilen Sie den Gedanken, bei einer Indexreform Governance-(Unternehmensführungs-)Kriterien als Bedingung für die Aufnahme in den Index einzuführen?
Wenn man erreichen möchte, dass der DAX als das Aushängeschild der deutschen Wirtschaft in der Qualität steigt, dann sollte man Governance-Kriterien unbedingt berücksichtigen. Diese Kriterien sind keineswegs willkürlich. In den letzten Jahren hat sich eine Governance-Kultur und damit eine ausführliche Berichterstattung zu diesem Thema etabliert. Jeder gute Fondsmanager berücksichtigt diese Aspekte. Allein aus Risikogesichtspunkten ist das wichtig. Mit einer vernünftigen Unternehmensführung steht und fällt der langfristige Erfolg eines Unternehmens. Nicht umsonst gewinnt das Nachhaltigkeits-Thema, das auch mit ESG (Environment, Social, Governance) abgekürzt wird, mehr und mehr an Bedeutung. Einige Vorfälle im deutschen Leitindex hätten vermieden werden können, wenn dieser Aspekt wichtiger genommen worden wäre. Denken sie nicht nur an Wirecard, sondern auch an die Auto- und Bankenbranche.
Halten Sie Gewinne für Sie eine Voraussetzung für eine Indexaufnahme in den Dax?
Das ist ein ehrenwerter Ansatz, aber viele erfolgreiche Unternehmen haben gezeigt, dass man auch eine andere Strategie fahren kann. Gerade Wachstums- und Technologieunternehmen können unter Umständen jahrelang Verluste machen. Das prominenteste Beispiel wäre Amazon. Der Fokus lag hier immer auf Marktanteilen und Größe und nicht auf kurzfristiger Gewinnmaximierung. Unter Umständen würde man ein so riesiges Unternehmen ausschließen. Wenn man die Wirtschaft spiegeln will, dann wäre das Spiegelbild verzerrt, sofern man solche Unternehmen ausklammert.
Sollten DAX-Unternehmen ihren Unternehmenssitz in jedem Fall in Deutschland haben – siehe Linde, das nach der Fusion mit Praxair den Hauptsitz nach Dublin verlegt hat?
Wir haben gerade schon beleuchtet, dass es in Deutschland nur eine begrenzte Zahl von großen Unternehmen gibt. Insofern sollte man bei Linde, die ja immerhin noch einen großen Teil ihres Geschäfts und auch eine lange Historie in Deutschland haben, ein Auge zudrücken und nicht zu streng sein. Auf der anderen Seite werden jetzt auch Unternehmen aufgenommen, die fast gar kein Deutschlandgeschäft mehr besitzen, aber immerhin von Deutschland aus gesteuert werden. Das ist eine schwierige Entscheidung, weil international agierende Konzerne sehr schnell nur einen kleinen Teil ihres Geschäfts in Deutschland machen, denn der deutsche Heimatmarkt ist im Vergleich zum Weltmarkt vergleichsweise klein. Bei dieser Frage sollte man mit Augenmaß entscheiden.
Welche ggf. anderen Änderungen am Dax-Regelwerk halten Sie für geboten?
Dass Airbus mit fast 60 Mrd. Euro Marktkapitalisierung im MDAX notiert aber nicht im DAX gelistet ist, könnte überdacht werden. Hintergrund ist, dass der Hauptsitz in Toulouse liegt. Ganz konsequent ist diese Entscheidung meines Erachtens aber nicht.
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