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Marktkommentar

Stéphane Rüegg (Pictet): Die Ökologisierung von Unternehmensanleihen

© Pictet Asset Management

Juni 2020 - Der Markt für Green Bonds boomt. Die Nachfrage nach umweltfreundlichen Anlagen geht Hand in Hand mit einem zunehmenden Bewusstsein für die Notwendigkeit, dem Klimawandel und der Umweltverschmutzung entgegenzuwirken, einen Verlust von Biodiversität zu verhindern und eine nachhaltige Zukunft zu gestalten.

Aber wie bei jeder neuen Anlageklasse müssen Investoren auf mögliche Stolperfallen achten.

Noch vor zehn Jahren gab es kaum einen Markt für Green Bonds. Ende April 2020 hatte er ein Volumen von USD 347 Mrd.  

Green Bonds sind Schulden, die zur Finanzierung spezifischer umweltbezogener Projekte aufgenommen wurden. Einen Teil ihrer Attraktivität haben sie der Gesetzgebung zu verdanken: Regierungen, die bestrebt sind, ökologische Projekte zu unterstützen, bieten häufig Steuervergünstigungen für den Besitz dieser Instrumente an. Sie sind aber auch deshalb attraktiv, weil sie den Weitblick des Managements signalisieren, einhergehend mit langfristigem Geschäftserfolg.

Für die Unternehmen hat dies den Vorteil, dass die Nachfrage nach diesen Anleihen ihre Investorenbasis tendenziell diversifiziert. Erhebungen lassen darauf schliessen, dass Investoren, die in Green Bonds anlegen, sich in der Regel aktiver beteiligen und die Instrumente länger halten als herkömmliche Anleihen.

Einer der Vorzüge für Emittenten sind die längeren Laufzeiten dieser Anleihen, was bedeutet, dass nicht so häufig refinanziert werden muss. Beispielsweise haben Green Bonds (von Unternehmen oder Staaten begeben) eine durchschnittliche Laufzeit von etwas unter 8 Jahren, gegenüber 7,2 Jahren bei globalen Investment-Grade-Unternehmensanleihen. Darin spiegelt sich möglicherweise die Tatsache wider, dass Umweltprojekte einen langen Zeithorizont haben.

In jüngster Zeit haben sich die Emissionen entlang des Kreditspektrums ausgeweitet. Obwohl Green Bonds meist mit Investment-Grade bewertet werden, haben es auch hochverzinsliche Emittenten wie das Recycling- und Abfallmanagementunternehmen Paprec, der Hersteller von Windkraftanlagen Nordex und der Glashersteller O-I Packaging Group in den Markt geschafft. Und es könnten noch mehr werden. Infolge der COVID-19-Pandemie könnten einige der 44% mit BBB bewerteten Green Bonds – ein geringerer Anteil als die breiteren Märkte für Unternehmensanleihen – zu gefallenen Engeln werden, die in Hochzinsterritorium fallen.

Die Schwierigkeit für Investoren besteht darin, zu unterscheiden zwischen Anleihen, die aus dem ehrlichen Bestreben eines Unternehmens heraus begeben werden, ein Umweltprojekt umzusetzen, und solchen, die nicht viel mehr als „Greenwashing“ sind. Das soll heissen, Unternehmen, die Schuldtitel als Green Bonds emittieren, das Geld dann aber für andere Zwecke, wie die Refinanzierung bestehender Schulden, verwenden. 

Es gibt jedoch keine klare Abgrenzung. Teilweise liegt dies daran, dass Green Bonds nicht notwendigerweise eine isolierte Projektfinanzierung darstellen, sondern vielmehr in der Bilanz des emittierenden Unternehmens ausgewiesen sind und somit Teil des gesamten Kapitalanlagemixes sind – deshalb werden Green Bonds im Allgemeinen der Bonität des Unternehmens zugerechnet. Ratingagenturen können Green Bonds aber immer noch auf Grundlage von ESG-Überlegungen (Umwelt, soziale Verantwortung und Unternehmensführung) herabstufen, weil diese Aspekte zunehmend in ihre Analysen einfliessen.

Der italienische Stromproduzent Enel zum Beispiel wurde des „Greenwashing" beschuldigt, weil er eine Anleihe im Zusammenhang mit seinem Engagement zur Erhöhung des Anteils an erneuerbarer Energie emittiert hatte. Werden Ziele nicht erreicht, wäre das Unternehmen gezwungen, einen höheren Kupon auf die Anleihe zu zahlen. Vordergründig ist das „grün“, aber Kritiker argumentierten, dass es in Wirklichkeit kaum mehr als eine Option sei, schmutzigen Strom zu produzieren.1

Oder Teekay Shuttle Tankers, Eigentümer einer der weltgrössten Öltankerflotten, der mindestens USD 150 Mio. für den Bau von vier neuen treibstoffeffizienten Schiffen mit einem Green Bond aufbringen wollte. Das Unternehmen scheiterte, was zum Teil daran lag, dass sich die Investoren fragten, ob ein Öltanker überhaupt „grün“ sein kann, auch wenn er kraftstoffeffizient ist.

Grauzonen bei Green Bonds

Was die Sache weiter erschwert ist, dass einige Emittenten diese Wertpapierklasse weiter unterteilen, zum Beispiel in ‘Blue’ Bonds, die mit Investments in Wasserthemen zu tun haben, oder ‘Transition’ Bonds, mit denen die Umstellung auf eine CO2-ärmere Wirtschaft gefördert wird. ‘Social’ Bonds, die positive Wirkungen auf die Gesellschaft versprechen, sind nach der globalen COVID-19-Krise wieder attraktiv geworden. 

Manchmal macht es Sinn, über das grüne Label hinauszuschauen und in herkömmliche Wertpapiere zu investieren, die von einem tatsächlich „grünen“ Unternehmen begeben werden. Einige Unternehmen mit starkem Umweltprofil wollen aufgrund der geringen Marktgrösse und seiner Spezialisierung keine Green Bonds emittieren – oder weil sie befürchten, dass sie nicht für die zusätzlichen Compliance-Kosten entschädigt werden, die damit verbunden sind.

Beispielsweise haben bislang nur drei Autohersteller einen Green Bond aufgelegt, und Tesla, der Marktführer für Elektrofahrzeuge, gehört nicht dazu. Und das, obwohl sich die Branche für umweltfreundlichen Verkehr, vor allem durch Elektromobilität, stark macht. In der Tat ist der Markt für Green Bonds mit mehr als 70% der Emissionen von Finanz- und Versorgungsunternehmen immer noch relativ konzentriert.

Was die Grauzonen bei Green Bonds anbelangt, tut sich einiges. Einige dieser Verbesserungen sind auf bewährte Verfahren zurückzuführen, einige kommen von Branchenverbänden und einige von Regulierungsbehörden.

Beispielsweise hat die US-Kaffeekette Starbucks drei nachhaltige Anleihen emittiert und 2019 eine Milliarde US-Dollar beschafft – ein Vorbild für andere Unternehmen. Ihre Ziele, die Beschaffung ihrer Kaffeebohnen auf nachhaltige Produzenten zu verlagern und ihren Einzelhandel umweltfreundlicher zu gestalten, fand grossen Anklang bei Investoren.3 Gleichzeitig können sich andere Unternehmen, die ebenfalls eine Finanzierung durch Green Bonds in Erwägung ziehen, ein Beispiel an Starbucks nehmen. 

Ein freiwilliger Industriekodex legt fest, welche Schuldtitel die Voraussetzungen eines Green Bond erfüllen. Dies wird von einer autorisierten und vom „Climate Bonds Standard and Certification Scheme“ zertifizierten Stelle überprüft. Dies wiederum wird durch eine zweite Meinung von unabhängigen externen Agenturen wie Sustainalytics verstärkt, die das Umweltprofil der Anleihe überprüfen.

Auch die Regierungsbehörden sind mit im Boot. Die Europäische Union hat im Dezember 2019 eine Vorreiterrolle übernommen, indem sie Regeln dafür aufgestellt hat, welche Finanzprodukte als ökologisch oder nachhaltig eingestuft werden. Nach diesen Vorschriften müssen Unternehmen genau angeben, welcher Anteil ihrer Finanzinstrumente umweltfreundlich oder nachhaltig ist. Gerade mal 17% des Marktwertes der Green Bonds im MSCI Green Bond Index würden die Vorgaben des EU Green Bond Standard (EU GBS) erfüllen

Die Quantifizierung der oftmals qualitativen Aspekte des operativen Geschäfts ist eine Herausforderung und noch unbekanntes Terrain. Die Bewertungen von Agenturen, die Unternehmen nach ESG-Kriterien bewerten, können sehr unterschiedlich ausfallen, je nachdem, wie die verschiedenen Faktoren gewichtet werden, zum Beispiel Branche, Tätigkeitsregion und Managementabsichten.

Angesichts dieser Komplexität ist für Investoren ein vorsichtiger, analytischer Ansatz gefragt. Einige Green Bonds sind ökologischer als andere. Einige gewöhnliche Unternehmensanleihen, die von ökologischen Unternehmen ausgegeben werden, werden "grüner" sein als Green Bonds. Und manchmal werden mit Mitteln, die Unternehmen aus "schmutzigen" Branchen durch Anleihen beschaffen, umweltfreundliche Investments gefördert – vor allem, wenn das Unternehmen die Art seines Geschäftsbetriebs grundlegend verändern möchte. Das Gleichgewicht zwischen ökologischen und sozialen Faktoren erfordert eine umfassende Sichtweise des Marktes. Kein Green Bond sollte isoliert von der Gesamtstrategie des emittierenden Unternehmens in einem ökologisch nachhaltigeren Geschäftsmodell bewertet werden.

[1]  https://www.environmental-finance.com/content/analysis/ in-response-to-accusations-that-enels-sdg-bond-was-greenwashing.html [2] https://www.ft.com/content/b1d4201c-f142-11e9-bfa4-b25f11f42901 [3] https://www.sustainalytics.com/sustainable-finance/wp-content/ uploads/2019/05/Starbucks-Sustainability-Bond-Second-Party-Opinion_05012019.pdf



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Informationen zum Artikel
Autor: Stéphane Rüegg
Unternehmen: Pictet Asset Management

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